出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：阿甘

　　近日，先正達更新了其上市材料。值得關注的是，在問詢內容中，上市委對先正達涉及同業(yè)競爭、運行不滿三年等問題較為關注。在此次上市中，先正達也給出了它自己的解決方案。

　　根據招股說明書，本次IPO，先正達擬發(fā)行不超過27.86億新股，募集資金650億元。其中，130億元將用于尖端農業(yè)科技研發(fā)的費用和儲備，39億元用于生產資產的擴展、升級和維護以及其他資本支出，78億元用于擴展現代農業(yè)技術服務平臺（MAP），208億元用于包括揚農化工(101.240, -0.67, -0.66%)、瓦拉格羅在內的全球并購項目，剩余195億元用于償還集團的長期債務。

　　上市前夕密集股權轉讓背后：解決同業(yè)競爭？

　　中國化工集團于2017年耗資430億美金完成對瑞士先正達收購，隨后中國中化集團和中國化工集團于2021年5月進行聯(lián)合重組成為“中國中化”。目前上市的先正達主體，實控人為國資委，由中國中化間接控股。

　　據公開資料顯示，中國中化旗下上市公司高達16家，因此難以避免存在可能出現同業(yè)競爭等問題。面對同業(yè)競爭，中國中化又是如何解決的呢？

　　一般而言，同業(yè)競爭是指發(fā)行人所從事的業(yè)務與其控股股東、實際控制人及其所控制的企業(yè)所從事的業(yè)務相同或相似，雙方構成或可能構成直接或間接的競爭關系。

　　因此，解決同業(yè)競爭要么從股權從屬關系或業(yè)務重合上去清理。值得一提的是，在先正達提交上市材料前夕，中國中化已經將相關涉及業(yè)務重合的公司股權轉讓至先正達旗下。根據公開資料顯示：

　　（1）2021年5月，先正達受讓了揚農化工（600486.SH）36.17%的控制權；

　?。?）2020年4月，先正達無償劃轉取得中化現代農業(yè)100%的股權，后者持有荃銀高科(14.480, 0.18, 1.26%)（300087.SZ）21.5%的股權；

　?。?）2021年1月農化公司將持有安道麥A(9.480, -0.02, -0.21%)（000553.SZ）74.02%無償劃轉給先正達；

　?。?）2020年1月5日，中化集團香港子公司中化香港轉讓中化化肥（0297.HK）52.65%的股權給先正達，總對價額只是1美元；

　?。?）先正達香港控股100%也以1元總對價轉讓給先正達，前者持有最重要境外子公司瑞士先正達100%的股權等等。

　　目前，先正達旗下有安道麥A（000553.SZ）、中化化肥（00297.HK）、揚農化工（600486.SH）、荃銀高科（300087.SZ）等上市公司。

　　僅僅股權轉讓還不夠，還需要滿足旗下上市公司合規(guī)等要求。因此，作為實控人的先正達，其采取出具承諾函措施進行合規(guī)化處理。

　　承諾函核心解決方案或方法是什么呢？核心在于資產重組、業(yè)務調整、委托管理、設立合資公司等四種常見方法。

　　根據招股書先正達對上市公司揚農化工承諾函內容顯示，發(fā)行人先正達或其子公司獲得相關 A 股上市公司的控制權時，已經依照適用的法律規(guī)定，由發(fā)行人、相關子公司、間接控股股東中國化工以及中國中化就同業(yè)競爭事項出具了承諾函。

　　對于今后若出現或發(fā)現揚農化工與本公司之間的競爭情形，本公司將自本承諾函生效之日起五年內，按照相關法律、法規(guī)和監(jiān)管部門的要求，在符合屆時適用的相關法律、法規(guī)及相關監(jiān)管政策的前提下，本著有利于上市公司發(fā)展和維護股東利益尤其是中小股東利益的原則，綜合運用資產重組、業(yè)務調整、委托管理、設立合資公司等多種方式，逐步穩(wěn)妥推進相關業(yè)務整合以解決競爭問題。

　　前述解決方式包括但不限于：

　?。?）資產重組：采取現金對價或者發(fā)行股份對價等相關法律、法規(guī)和監(jiān)管政策允許的不同方式購買資產、資產置換、資產轉讓、資產劃轉或其他可行的重組方式，對存在業(yè)務重合部分的資產進行梳理和重組，消除部分業(yè)務重合的情形；

　?。?）業(yè)務調整：對業(yè)務邊界進行梳理，通過資產交易、業(yè)務劃分等不同方式實現業(yè)務區(qū)分，包括但不限于在業(yè)務構成、產品檔次、應用領域與客戶群體等方面進行區(qū)分，盡最大努力實現業(yè)務差異化經營；

　?。?）委托管理：通過簽署委托協(xié)議的方式，由一方將業(yè)務存在重合的部分相關資產經營涉及的決策權和管理權全權委托另一方進行統(tǒng)一管理；

　?。?）設立合資公司：以適當的方式共同設立公司；

　?。?）在相關法律、法規(guī)和監(jiān)管政策允許的范圍內其他可行的解決措施。

　　根據申報材料，截至目前，中化集團及中國化工除發(fā)行人及其控股子公司以外，安徽石化、揚農集團及揚農化工、魯西化工(12.820, -0.14, -1.08%)與發(fā)行人均存在相似業(yè)務。這是否構成同業(yè)競爭的發(fā)行障礙呢？

　　安徽石化、揚農集團以及魯西化工相關業(yè)務的收入及毛利占發(fā)行人同類業(yè)務的比例均較小，相關業(yè)務重合情況對發(fā)行人相關業(yè)務不會造成重大不利影響。

　　發(fā)行主體不滿三年如何解決？

　　發(fā)行人先正達于 2019 年注冊于上海，主要由瑞士先正達、安道麥及中化集團農業(yè)業(yè)務組成。而其上市申報時間為2021年6月。從成立注冊時間看，其都不滿足三年期要求。

　　根據上市規(guī)則，發(fā)行人自股份有限公司成立后，持續(xù)經營時間應當在3年以上。然而，這背后還有一種例外，即國務院特批。事實上，先正達也申請了特批并獲得通過。先正達集團成立于2019年6月27日，先正達集團持續(xù)經營未滿三年豁免申請已獲有權部門批準。

　　需要指出的是，由于成立時間只有一年半，而IPO企業(yè)一般都需要至少三年的完整財務報表記錄，如何編制財務報表又是一個問題。此時先正達給出了它的解決方案。

　　先正達采取運用了備考財務報表，基于自定義的備考報表編制規(guī)則補全了合并報表。

　　2019年，兩化集團向國務院國資委提交了《關于兩化農業(yè)業(yè)務重組整合、引入戰(zhàn)略投資者并在科創(chuàng)板上市等相關事項的請示》，擬對中國化工和中化集團下屬農業(yè)業(yè)務子公司實施整體重組。經有權國資監(jiān)管機構授權，兩化集團出具批復同意以無償劃轉、協(xié)議轉讓的方式將中化集團下屬8家從事農業(yè)業(yè)務的公司股權重組至發(fā)行人。此外，根據中國化工出具的相關經濟行為批復，發(fā)行人通過無償劃轉或協(xié)議轉讓的方式受讓中國化工下屬4家公司的股權。 2021年3月31日，經國務院批準，中化集團與中國化工實施聯(lián)合重組，新設由國務院國資委代表國務院履行出資人職責的新公司，中化集團和中國化工整體劃入新公司（即中國中化）。結合資產重組的整體背景，基于實質重于形式的原則，中化集團及中國化工農業(yè)板塊相關下屬公司的整合重組實質上是受同一控制下的同一行業(yè)企業(yè)之間的合并。先正達集團根據同一控制下企業(yè)合并的會計政策對比較期間的財務報表數據進行了追溯調整，因此，先正達集團成立未滿三年但擁有三年財務報表數據。

　　需要指出的是，備考報表一般重大重組才會出具，先正達或開創(chuàng)了首發(fā)上市運用備考報表的先河。

　　最后，投資者最為關心的問題是，先正達上市后是否值得投資呢？

　　從投入產出看，先正達凈利潤水平在80億元左右，按照收購時的投入，每年收益率才2%-3%之間，似乎投資價值不高。然而，從糧食安全及農業(yè)現代化進程角度看，先正達或具備長期價值。

　　先正達長期戰(zhàn)略價值：助力中國農業(yè)現代化

　　目前，我國農業(yè)整體已取得高度成就，農業(yè)領域科技附加值正在逐步提升，但生產領域仍然存在不斷積累的矛盾和問題，需要引起高度重視。

　　首先，飼料作物種植結構不平衡問題突出，供需長期不均衡，考慮到隨著食品消費結構變化帶來的對飼料作物需求的持續(xù)增長，上述失衡問題將日益嚴重；其次，農作物種植收益惡化，受限于農業(yè)投入品科技附加值低以及相對薄弱的農業(yè)生產的機械化和自動化水平，我國小麥、水稻、玉米等主要糧食作物每畝產值增長緩慢，損害了農戶耕種積極性，對未來我國的糧食安全構成挑戰(zhàn)；并且，農村老齡化和“三留守” 問題顯著，導致有效耕作勞動力不足和各類社會問題的出現。上述矛盾和問題的形成，不僅反映出我國農業(yè)尚處于高度依賴經驗性人工耕作的欠發(fā)達階段，也是我國農業(yè)科技附加值與美國歐洲相比尚有相當大差距的必然結果。

　　而先正達由先正達植保、先正達種子、先正達集團中國和安道麥四個業(yè)務單元構成，擁有豐富的產品及業(yè)務組合，涵蓋植物保護、種子、作物營養(yǎng)以及現代農業(yè)服務，并在各自市場領域占據領先地位。這對于我們農業(yè)現代化提升存在重大積極作用，具體如下：

　　先正達植保是全球領先的專利植保產品提供商，擁有全球一流的新化合物創(chuàng)制能力；

　　安道麥是全球最大的非專利植保產品提供商，擁有領先的非專利化合物制劑復配能力；

　　先正達集團中國立足中國市場，同時開展植保、種子、作物營養(yǎng)以及現代農業(yè)服務業(yè)務；

　　先正達種子具有領先的生物育種技術與研發(fā)能力，在400余條產品線中累計開發(fā)了6，000 余種具有自主知識產權的種子產品。

　　相關研究表明，研發(fā)新的種子產品需要經過研究與選擇、開發(fā)和投產準備，經歷多個研發(fā)階段，一個成功的新種子產品從研發(fā)到投放市場可能整個過程要經歷 10 年以上的時間。先正達的多年積累一定程度上將大幅提升我國種業(yè)效率。

　　此外，國內行業(yè)集中度提升，或是先正達未來業(yè)績增量最大的想象空間之一。

　　相較全球種業(yè)市場而言，我國種業(yè)市場集中度較低。根據Kynetec統(tǒng)計數據，2020年，全球種業(yè)市場中，前5名企業(yè)市場份額合計達52%。同期，我國種子行業(yè)市場前3名企業(yè)市場份額合計為10%，前5名企業(yè)市場份額合計為14%，分別較2019年上升0.9%及1.6%。

　　而目前，先正達大部分業(yè)務由海外貢獻，未來國內業(yè)務或存在巨大提升空間。根據2018年-2020年先正達的財報顯示，營業(yè)收入分別為1396.95億元、1445.66億元、1519.6億元，其中來自境外的主營業(yè)務收入合計占比分別達到了79.47%、80.16%和79.78%。