上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市委員會定于2020年1月8日上午9時召開2020年第1次上市委員會審議會議。屆時上市委將審核天合光能科創(chuàng)板IPO首發(fā)申請。

天合光能主營業(yè)務(wù)收入來自于光伏產(chǎn)品、光伏系統(tǒng)及智慧能源業(yè)務(wù)。截至2018年12月31日，天合光能共有291家控股、參股子公司，其中一級子公司及非一級主要子公司30家，參股公司12家

本次發(fā)行的股票數(shù)量不超過4.39億股，每股面值1元人民幣，且不低于本次發(fā)行完成后公司股份總數(shù)的10%，發(fā)行后總股本不超過 21.97億股。根據(jù)招股書，2016年-2018年，天合光能實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為225.94億元、261.59億元、250.54億元;凈利潤分別為4.79億元、5.59億元、5.42億元。

雖然天合光能最近三年業(yè)績表現(xiàn)良好，但是背后的資金鏈卻表現(xiàn)得異常緊張，從最近幾年的巨額動產(chǎn)抵押可以窺見一斑。不僅如此，天合光能在招股書中還存在自相矛盾的地方，另外與大股東的業(yè)績對賭協(xié)議對未來的業(yè)績也很可能存在較大的負面影響。

招股書自相矛盾，業(yè)績對賭負面影響巨大

天合光能在招股書中存在前后不一致的情況。2016年天合光能聲稱基于對未來業(yè)務(wù)安排的考慮，將儲能業(yè)務(wù)剝離至體外進行培育，并由天合科技將其持有的江蘇合力投資發(fā)展有限公司30%股份以300萬元轉(zhuǎn)給了天合星元。簡單而言就是天合光能將儲能業(yè)務(wù)剝離。

但是僅僅一年之后，天合光能又收購了合力投資100%的股權(quán)，而合理投資的主要子公司天合儲能的主要業(yè)務(wù)就是儲能業(yè)務(wù)！這明顯有悖于天合光能在一年之前剝離儲能業(yè)務(wù)的初衷！
這背后是什么利益在驅(qū)動？為何短短一年時間，天合光能發(fā)生從剝離儲能業(yè)務(wù)到收購儲能業(yè)務(wù)這一巨大的轉(zhuǎn)變？對于一家國際化的大公司，業(yè)務(wù)規(guī)劃的制定豈能如此兒戲，說變就變?天合光能對此作何解釋？

具體來看一下2017年收購合力投資這筆股權(quán)轉(zhuǎn)讓。2017年9-10月，作為天合光能以調(diào)整內(nèi)部業(yè)務(wù)架構(gòu)為由頭，分別向天合星元收購了誠昱投資65%股權(quán)；天合能管75%股權(quán)；合力投資81%股權(quán)。同時，天合光能的實際控制人高紀凡還將其持有的誠昱投資35%股權(quán)；合力投資19%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了發(fā)行人。

由此，可以猜測，天合光能的這一收購很可能是在向大股東輸送利益。大股東通過向天合光能轉(zhuǎn)讓手里劣質(zhì)的資產(chǎn)來套現(xiàn)，事實證明這一次收購的標的天合儲能在2018年的凈利潤大大低于預(yù)期。而且當初天合光能的戰(zhàn)略版圖里儲能業(yè)務(wù)已經(jīng)不是重點！

這一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓雙方還簽訂了業(yè)績對賭協(xié)議！天合星元、高紀凡就合力投資的主要子公司天合儲能的凈利潤進行承諾：2018年度、2019年度、2020年度、2021年度及2022年度的凈利潤分別不低于1241.44萬元、5598.90萬元、7320.45萬元、9278.25萬元、10329.29萬元，并根據(jù)天合儲能的利潤實現(xiàn)情況對天合光能作出補償安排。

對賭協(xié)議是中國企業(yè)IPO審核的禁區(qū)，監(jiān)管是明令禁止的！監(jiān)管部門在對對賭協(xié)議或?qū)€條款審查時，主要是從《公司法》中找依據(jù)，如對賭內(nèi)容不得違反同股同權(quán)的一般原則，不得損害公眾公司利益等。IPO企業(yè)取消或附條件中止對賭條款，主要就是為了消除發(fā)行人股權(quán)結(jié)構(gòu)方面的不確定性。

雖然天合光能的業(yè)績對賭協(xié)議對發(fā)行人的股權(quán)結(jié)構(gòu)沒有影響，但是對于未來的業(yè)績卻存在很大的負面影響。據(jù)筆者了解，天合儲能沒有任何自己核心的東西（電池+BMS+PCS），主要就是做組裝，成本也高，多數(shù)年份處于虧損狀態(tài)。因此未來幾年的業(yè)績對賭大概率會落空，這會影響天合光能的業(yè)績。

動產(chǎn)抵押金額巨大

從最近幾年天合光能的動產(chǎn)抵押情況來看，每年涉及的金額都巨大。動產(chǎn)的抵押說明天合光能現(xiàn)金流非常緊張，但這和天合光能的大手筆分紅以及每年5億左右的凈利潤不太相符。其次，動產(chǎn)抵押還存在當債務(wù)人不履行債務(wù)時，債權(quán)人有權(quán)依法就該動產(chǎn)賣得價金優(yōu)先受償?shù)娘L(fēng)險。

而就在2019年12月，天合光能還發(fā)生了一筆4億人民幣的巨額動產(chǎn)抵押！2016年天合光能的動產(chǎn)抵押金額更是高達了近20億人民幣，2018年的動產(chǎn)抵押也有12億出頭。

最近幾年如此巨大的動產(chǎn)抵押加劇了天合光能的風(fēng)險，眾所周知光伏行業(yè)是一個周期性很強的行業(yè)，一旦行業(yè)再度出現(xiàn)下滑，天合光能資金鏈斷裂可能會導(dǎo)致這些資產(chǎn)被債權(quán)人受償，給公司帶來巨大的資產(chǎn)損失！

 

訴訟纏身

天合光能最近幾年的訴訟案件不斷，不光受到美國的反傾銷和反補貼控訟，還受到了國內(nèi)很多企業(yè)的控訴。截止到目前天合光能沒有結(jié)案的訴訟案件依然高達數(shù)十起。

首先有關(guān)美國商務(wù)部的反傾銷和反補貼訴，目前天合光能仍在參與8起針對美國政府的雙反訴訟。如果案件進一步惡化，對天合光能海外業(yè)務(wù)的發(fā)展會是很大的打擊，最終的業(yè)績也會受到影響。

其次，不僅如此，天合光能還受到了國內(nèi)很多公司的控訴。截至2019年3月31日，天合光能及其下屬公司存在尚未了結(jié)的涉案金額超過1,000萬元的案件共9起（其中天合光能或下屬公司作為被告的案件3起，作為原告的6起）。

諸多訴訟纏身，一旦處理不善，可能會給天合光能未來的業(yè)績造成嚴重的損失！