公司簡(jiǎn)介

　　天味是一家以火鍋底料和川菜調(diào)料為主導(dǎo)的大型川味復(fù)合調(diào)味料生產(chǎn)企業(yè)，于2019年4月在上交所IPO上市，發(fā)行新股4132萬(wàn)股，募集金額5.56億元。所募集資金主要用于家園、雙流兩大生產(chǎn)基地?cái)U(kuò)建以及營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)體系和信息化綜合配套建設(shè)。

　　投資邏輯

　　中式復(fù)合調(diào)味品市場(chǎng)受益于大眾餐飲發(fā)展，細(xì)分市場(chǎng)不斷擴(kuò)大，且逐漸向頭部品牌集中。借餐飲市場(chǎng)火鍋、酸菜魚(yú)等單品蓬勃發(fā)展，川式復(fù)合調(diào)味品行業(yè)迎來(lái)快速發(fā)展時(shí)期，火鍋底料和川式復(fù)合調(diào)味料兩大品類(lèi)2018年規(guī)模突破300億。且市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局由散、弱、小逐漸向頭部廠家集中。2018年天味兩大品牌市場(chǎng)份額合計(jì)8%，位居第二。

　　產(chǎn)品品牌力稍弱，但家庭消費(fèi)場(chǎng)景較強(qiáng)。我們比較了天味兩大子品牌“大紅袍”、“好人家”和“海底撈”的品牌競(jìng)爭(zhēng)力以及各自的用戶畫(huà)像，我們認(rèn)為天味產(chǎn)品的品牌競(jìng)爭(zhēng)力弱于“海底撈”，但自有數(shù)據(jù)顯示家庭消費(fèi)場(chǎng)景強(qiáng)。未來(lái)有望通過(guò)大單品戰(zhàn)略進(jìn)一步提升產(chǎn)品滲透力和復(fù)購(gòu)率。

　　升級(jí)傳統(tǒng)渠道，發(fā)力餐調(diào)市場(chǎng)，拓展空間充足。天味主要通過(guò)經(jīng)銷(xiāo)商渠道銷(xiāo)售產(chǎn)品。2018年底天味經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)超800家，未來(lái)有望每年增加100-200家。此外天味也通過(guò)升級(jí)傳統(tǒng)渠道，發(fā)力餐調(diào)市場(chǎng)尋找第二增長(zhǎng)點(diǎn)，增長(zhǎng)空間充沛。

　　投資建議

　　我們認(rèn)為天味所處的中式復(fù)合調(diào)味品市場(chǎng)受益于餐飲市場(chǎng)的火熱，市場(chǎng)規(guī)模和發(fā)展空間不斷擴(kuò)大，天味單品的滲透空間較大，看好其中長(zhǎng)期發(fā)展。此外，我們認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)發(fā)展空間足的消費(fèi)品公司的偏好給與其一定估值溢價(jià)。

　　估值

　　我們看好短期內(nèi)公司受益于大單品戰(zhàn)略的進(jìn)一步滲透和渠道的擴(kuò)張，同時(shí)認(rèn)為相應(yīng)的渠道成本、營(yíng)銷(xiāo)成本會(huì)造成一定程度費(fèi)用的上升。我們采用DCF方法，采用了9.7%的WACC(行業(yè)平均經(jīng)調(diào)整beta=1.1)和1%的永續(xù)增長(zhǎng)率假設(shè)，最終得出天味的目標(biāo)價(jià)為每股45.0元。對(duì)應(yīng)19-21年P(guān)E倍數(shù)分別為60x/49x/40x。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　1)渠道擴(kuò)張不及預(yù)期；2)新品推廣不及預(yù)期；3)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；4)原材料等成本快速上升；5)食品安全問(wèn)題；6)募投項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期

（文章來(lái)源：國(guó)金證券）