2021年，國內(nèi)期貨衍生品市場迎來上市公司“扎推”套保，參與套期保值的上市公司越來越多。據(jù)避險網(wǎng)統(tǒng)計，截至2021年11月底，發(fā)布套期保值或參與衍生品市場相關(guān)公告的非金融類行業(yè)A股上市公司共有852家。其中，首次發(fā)布相關(guān)公告的共254家，占比29.8%；往年曾經(jīng)發(fā)布過相關(guān)公告的598家，占比70.2%；新老隊員比例為3∶7，而2020年新老隊員比例為2∶8。“扎堆”套保背后，是盲目“跟風(fēng)”還是大勢所趨？如何守住套保“底線”？有專業(yè)人士提出，堅持套期保值基本原則，追求短期見效不可取，需推進(jìn)套保體系建設(shè)。

　　上市公司匯率風(fēng)險管理需求大增

　　“上市公司參與期貨市場的主要目的是風(fēng)險管理。新入場的254家上市公司中有250家公告表明其目的在于避險，3家公告顯示兼具避險、投資兩種目的，只有一家純粹為了投資。”同濟(jì)大學(xué)經(jīng)管學(xué)院副教授、同濟(jì)大學(xué)上海期貨研究院副院長馬衛(wèi)鋒表示，從公司擬對沖風(fēng)險的類型上看，商品、匯率、利率、股票、信用五大風(fēng)險中提及最多的是匯率風(fēng)險，254家新入場上市公司中共有199家在公告中提及，排第二位的是商品價格風(fēng)險，共有74家公司提及。

　　“今年，在我們服務(wù)客戶特別是對一些上市公司服務(wù)的過程中，發(fā)現(xiàn)有一個共性的需求，那便是匯率風(fēng)險管理。” 中信寰球商貿(mào)有限公司董事長劉勇表示，大量的上市公司在運(yùn)營過程中涉及外幣的資金往來，如何運(yùn)用市場化手段和專業(yè)化工具來有效管理匯率風(fēng)險，已成為上市公司穩(wěn)健經(jīng)營的迫切需要。

　　記者了解到，目前在岸、離岸人民幣市場匯率風(fēng)險對沖工具非常豐富。在岸人民幣匯率市場，主要是銀行遠(yuǎn)期、掉期等場外衍生工具。而離岸人民幣市場除此之外，還有匯率期貨及期權(quán)等場內(nèi)風(fēng)險管理工具，近年來發(fā)展勢頭迅猛。

　　國家外匯管理局公布的2020年外匯交易數(shù)據(jù)顯示，在岸人民幣匯率遠(yuǎn)期和期權(quán)交易額約為9.6萬億人民幣，而離岸人民幣匯率市場上，僅香港交易所和新加坡交易所的美元對人民幣期貨的交易額便已接近8萬億人民幣。

　　“在離岸人民幣市場，場內(nèi)人民幣匯率風(fēng)險管理工具已受到了市場的廣泛關(guān)注和參與，成為企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)跨境貿(mào)易及海外投資中進(jìn)行匯率風(fēng)險管理重要的新工具。”劉勇稱。

　　永安期貨副總經(jīng)理石春生也表示，當(dāng)前，有近一半的上市公司參與了外匯方面的保值。“我們也看到國內(nèi)相關(guān)交易所也在積極推動外匯方面的衍生品，未來這將在一定程度上更加匹配上市公司的套保需求。”

　　值得注意的是，2021年初次發(fā)布套保公告的上市公司并非馬上就入場進(jìn)行套期保值。從他們進(jìn)行套期保值的流程看，一般會先發(fā)布《套期保值可行性報告》《套期保值管理辦法》等相關(guān)制度和文件。“從2021年新入場的上市公司保值情況看，多數(shù)還是以規(guī)避原材料、匯率波動風(fēng)險為主，采用新的套期保值會計準(zhǔn)則進(jìn)行財務(wù)計算，因此是相對理性的套期保值。”南華期貨副總經(jīng)理朱斌表示。

　　云圖控股期貨總監(jiān)蔣宇鶯告訴記者，上市公司在計劃開展套保業(yè)務(wù)之前，往往已經(jīng)進(jìn)行了大量調(diào)研、認(rèn)知培訓(xùn)和人才儲備，同時在執(zhí)行中嚴(yán)格遵守組織建設(shè)、授權(quán)機(jī)制、業(yè)務(wù)流程、財務(wù)審核、風(fēng)控規(guī)則、應(yīng)急處理、內(nèi)控報告、保密制度等一系列預(yù)案。“企業(yè)不以一時之絕對輸贏判定業(yè)務(wù)好壞，而是堅持套保和套利長期降本增效效果。”

　　通常情況下，有商品期貨合約對應(yīng)、與自身生產(chǎn)經(jīng)營相關(guān)的商品價格波動對上市公司生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生較大波動影響，受到董事會或股東問詢的狀況下，上市公司會慎重考慮參與衍生品市場。

　　從具體實踐看，民企相對決策流程短，國企流程相對較長。“上市公司按照有關(guān)制度，是以凈資產(chǎn)的10%分成兩種權(quán)限運(yùn)行。期貨端保證金總額低于凈資產(chǎn)10%時，由上市公司董事會決議審核；高于凈資產(chǎn)10%時，由股東大會決議審核。”蔣宇鶯表示。

　　正確理解上市公司套保額度調(diào)整意圖

　　“常態(tài)下，上市公司會在每年第一季度末也就是前一年年報公布時段公布新一年的年度套保計劃。”蔣宇鶯說。

　　記者觀察到，在一些上市公司公布的套保計劃中，有些企業(yè)較以往會增加套保額度，有些也會降低套保額度。

　　對此，有知情人士告訴記者，這樣的比例調(diào)整很正常，針對此類現(xiàn)象，市場需要先弄清楚上市公司增加保值額度與降低保值額度的真實意圖，不能僅憑表面的額度增減而胡亂猜測。

　　朱斌表示，通過南華期貨統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，上市公司增加套保額度的原因主要有兩個：一是現(xiàn)貨規(guī)模擴(kuò)大；二是增加其他衍生品的套保。上市公司降低套保額度的原因主要有兩個：一是資金緊張；二是套保情況不理想。

　　“一般來講，上市公司會根據(jù)業(yè)務(wù)開展情況以及套保計劃執(zhí)行效果等多種因素動態(tài)調(diào)整套保額度。” 馬衛(wèi)鋒認(rèn)為，上市公司套保額度的增加往往需要董事會甚至股東大會審議，而授權(quán)額度之內(nèi)業(yè)務(wù)團(tuán)隊可以動態(tài)調(diào)整實際使用額度，因此從公告來看，增加額度的公告居多。

　　對于套保額度調(diào)整現(xiàn)象，值得市場關(guān)注的是該額度調(diào)整是否與公司主營業(yè)務(wù)規(guī)模、相關(guān)商品行情變化相匹配。

　　馬衛(wèi)鋒表示，上市公司特別要警惕的是，在衍生品頭寸出現(xiàn)盈利的情況下對衍生品盲目樂觀，而忘記避險初心、走上投機(jī)道路的情況。

　　信披環(huán)節(jié)需引起重視，莫陷入“套保虧損”等輿論漩渦

　　信息披露作為最重要也是最復(fù)雜的企業(yè)信用監(jiān)管要求之一，直接關(guān)乎市場信心與投資價值，對于資本市場健康持續(xù)發(fā)展至關(guān)重要。

　　據(jù)劉勇介紹，對于衍生品交易，深交所主板對其披露要求，明確“上市公司從事衍生品交易，管理層應(yīng)當(dāng)就衍生品交易出具可行性分析報告并提交董事會，董事會審議通過并及時披露后方可執(zhí)行”。也就是說，無論金額大小，均需董事會審議。同時，還規(guī)定了超出董事會權(quán)限的衍生品交易的披露要求：“上市公司從事超出董事會權(quán)限范圍且不以套期保值為目的的衍生品交易，應(yīng)在董事會審議通過、獨立董事發(fā)表專項意見，并提交股東大會審議通過后方可執(zhí)行。上市公司與關(guān)聯(lián)人之間進(jìn)行的衍生品關(guān)聯(lián)交易應(yīng)當(dāng)提交股東大會審議，并在審議后予以公告”。

　　而創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)范運(yùn)作指引2020修訂版本明確：“上市公司應(yīng)當(dāng)合理安排、使用資金，不鼓勵公司使用自有資金進(jìn)行證券投資、委托理財和衍生品交易。公司經(jīng)過慎重考慮后，仍決定開展前述投資的，應(yīng)當(dāng)制定嚴(yán)格的決策程序、報告制度和監(jiān)控措施，并根據(jù)公司的風(fēng)險承受能力合理確定投資規(guī)模及期限。”

　　上交所主板現(xiàn)行規(guī)定沒有明確證券投資與衍生品交易的審議披露要求，應(yīng)當(dāng)是根據(jù)購買或者出售資產(chǎn)、對外投資(含委托理財、委托貸款等)的披露要求去披露。而這個披露要求非常細(xì)，主要是針對交易資產(chǎn)總額、成交金額和交易產(chǎn)生的利潤這幾個核心指標(biāo)的要求。其中，上市公司發(fā)生的交易達(dá)到下列標(biāo)準(zhǔn)之一的，除應(yīng)當(dāng)及時披露外，還應(yīng)當(dāng)提交股東大會審議：交易資產(chǎn)總額占總資產(chǎn)的50%以上的；交易成交金額占凈資產(chǎn)的50%以上，且絕對金額超過5000 萬元；交易產(chǎn)生的利潤占凈利潤的50%以上，且絕對金額超過500 萬元。

　　朱斌表示，目前，各上市公司套期保值披露信息主要有以下幾大特點：一是多集中在半年度或者年度報告中，少數(shù)上市公司也在其季度報告中體現(xiàn)；二是在有關(guān)套期保值披露的用詞上面，主要有期貨投資、公允價值變動、衍生金融資產(chǎn)損益、套期等；三是套期保值效果披露信息上只呈現(xiàn)衍生品端的盈虧情況，未將現(xiàn)貨端匯總后公布。

　　實際上，現(xiàn)實中也存在“報喜不報憂”的情況。有些公司連續(xù)發(fā)布“投資收益”的公告，而涉及平倉虧損的“投資進(jìn)展”公告只有寥寥幾條。

　　對此，業(yè)內(nèi)人士表示，上市公司信息披露應(yīng)該嚴(yán)格遵守監(jiān)管要求、上市公司規(guī)范運(yùn)作的相關(guān)指引以及上市公司自己的公司章程及相關(guān)制度。上市公司應(yīng)該循序真實、準(zhǔn)確、完整、及時、公平五大基本原則，合規(guī)披露套期保值及衍生品使用方面的信息。建議相關(guān)部門能夠進(jìn)一步明確相關(guān)信息披露要求，進(jìn)一步完善和規(guī)范上市公司衍生品使用方面的信息披露。

　　“監(jiān)管部門在跟蹤一家上市公司的套保進(jìn)度時，需要將衍生品部位與現(xiàn)貨部位結(jié)合起來綜合判斷，上市公司也應(yīng)該如此，否則就會陷入‘套保變投機(jī)’的輿論漩渦中。”朱斌表示，同時，對上市公司來講，在進(jìn)行套保前，需要深刻理解套期保值的真實含義，這有助于日后實際的套保操作。

　　在馬衛(wèi)鋒看來，套期保值本身的效果評價，從根本上說要看企業(yè)套期保值的目標(biāo)是否實現(xiàn)及多大程度上實現(xiàn)，必須將套期工具和套期項目結(jié)合在一起，綜合衍生品頭寸和相應(yīng)的業(yè)務(wù)頭寸的盈虧狀況進(jìn)行綜合評價，不能以衍生品頭寸的盈虧來評價套期保值效果好壞，所謂的“套保巨虧”是錯誤理解和用詞，不應(yīng)該有“套保巨虧”的說法。

　　事實上，記者也從上市公司了解到，在同一個財務(wù)年度，上市公司會按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第24號——套期會計》審計，無論采取現(xiàn)金法則還是權(quán)益法則計算，只要期貨端權(quán)益虧損觸碰上市公司凈資產(chǎn)5%或凈利潤的10%任意一項，都會被強(qiáng)制披露當(dāng)期交易持倉、盈虧信息及權(quán)益總額。披露信息還會明確分類期貨端和現(xiàn)貨端各自的損益，并合并雙向盈虧結(jié)果。

　　不追求短期見效，風(fēng)物長宜放眼量

　　石春生告訴期貨日報記者，目前，上市公司踴躍參與期貨衍生品對沖風(fēng)險和定價管理，同時也有些公司出現(xiàn)以下幾方面問題：一是戰(zhàn)略定位不清晰，對期貨市場認(rèn)識不系統(tǒng)，缺乏精通期現(xiàn)業(yè)務(wù)的實踐團(tuán)隊，對沖期貨品種與主營業(yè)務(wù)不相關(guān)。二是決策交易與風(fēng)控及考評制度不規(guī)范，行業(yè)研究不精深，按照現(xiàn)貨思維看待期貨，造成投機(jī)交易虧損嚴(yán)重。三是財務(wù)處理困惑，盤面的大額浮盈浮虧沖擊企業(yè)現(xiàn)有的規(guī)章制度，從而影響企業(yè)的正常運(yùn)作。極端情況可能使生產(chǎn)企業(yè)面臨現(xiàn)金流短缺、單邊平倉、暴露敞口風(fēng)險等。

　　石春生表示，許多剛參與期貨套保的上市公司應(yīng)借助期貨公司專業(yè)力量，特別是在宏觀政策、行業(yè)周期輪動和期現(xiàn)市場因素分析等方面深度研究的優(yōu)勢。目前期貨公司已經(jīng)從傳統(tǒng)的通道1.0模式向定制化綜合風(fēng)險管理服務(wù)商的2.0模式轉(zhuǎn)型，期貨公司過去幫助企業(yè)提供套保策略、人才培訓(xùn)、制度設(shè)計及風(fēng)控方案等模式，目前為企業(yè)提供參與期貨衍生品的戰(zhàn)略規(guī)劃、識別風(fēng)險敞口、購銷定價服務(wù)、合作套保等個性化方案和場外衍生品含權(quán)貿(mào)易等綜合服務(wù)，可以為上市公司提供系統(tǒng)性的綜合風(fēng)險管理解決方案。

　　“對上市公司而言，衍生品市場本質(zhì)上是進(jìn)行市場價格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險管理的市場，參與的目的是穩(wěn)定企業(yè)經(jīng)營、降本增效，完全不同于企業(yè)在資本市場要獲取投資收益。” 江蘇金茂鋼寶電子商務(wù)股份有限公司首席期現(xiàn)分析師蔡擁政表示，對于新入場的上市公司，建議風(fēng)物長宜放眼量，不應(yīng)刻意追求短期效果，從訂單或業(yè)務(wù)痛點入手，逐步推進(jìn)套保體系建設(shè)。建立期現(xiàn)價格管理體系在先，運(yùn)用套保工具在后。先看后做，先熟悉期貨市場。企業(yè)內(nèi)部先建立制度，再開展業(yè)務(wù)。培養(yǎng)人才在先，套保業(yè)務(wù)在后。研究分析在先，開展業(yè)務(wù)在后。

　　“上市公司套期保值方面，不能因期貨端出現(xiàn)虧損，就簡單認(rèn)為套期保值是失敗的，而是要從期貨端和現(xiàn)貨端兩端綜合來評價。”蔡擁政表示，對于因為套保期貨端對業(yè)績產(chǎn)生較大影響的損益情況，上市公司也應(yīng)該在信息披露要求范圍內(nèi)給予廣大投資者一些客觀、必要的解釋，包括但不限于套?，F(xiàn)貨端的情況以及期貨和現(xiàn)貨兩端綜合后的情況。

　　“如果市場想提前跟蹤上市公司套期保值的效果是否會對該企業(yè)的經(jīng)營情況造成影響，那么在上市公司公布套期保值公告之時便可依據(jù)其保值品種、保值類型、保值金額占公司凈資產(chǎn)比重、保值金額占公司流動資產(chǎn)比重進(jìn)行跟蹤，然后在其發(fā)布季報、年報時進(jìn)行佐證，該上市公司套保情況是否符合保值原則等。”朱斌稱。

　　受訪人士普遍認(rèn)為，規(guī)范參與期貨市場，對上市公司而言，也是一種對股東負(fù)責(zé)的態(tài)度，盡管在一定階段期貨端損益的較大變化會對公司市值管理帶來一定的信息披露壓力，但從長期看，隨著市場投資機(jī)構(gòu)和投資人的專業(yè)化，以及對套期保值的深入理解，公司運(yùn)用衍生品套期保值會獲得投資者和專業(yè)投資人的理解和信任。