原標(biāo)題：IPO雷達(dá) | 不是每一座鋰礦都是“金山”，九嶺鋰業(yè)礦源出鋰量稀少，業(yè)績可持續(xù)性存疑

　　記者 | 陶知閑

　　編輯 | 陳菲遐

　　并不是每一座鋰礦都是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

　　近日，江西九嶺鋰業(yè)股份有限公司（下稱九嶺鋰業(yè)）向上交所遞交了主板上市申請。本次IPO公司擬募集資金7.6億元，其中年產(chǎn)5000噸氫氧化鋰、10000噸高純碳酸鋰改建項目2.95億元，研發(fā)中心綜合大樓建設(shè)項目1.65億元，補充流動資金3億元。

　　鋰礦在現(xiàn)如今新能源井噴的時代意味著一座“金山”。在招股書中，九嶺鋰業(yè)一直強調(diào)目前已形成了鋰礦石開采、礦石分選綜合利用、鋰鹽提取及加工的垂直一體化產(chǎn)業(yè)鏈。但真實情況卻是，九嶺鋰業(yè)這座“金山”礦業(yè)不足水分十足，礦源少到甚至無法滿足自身需求。

　　周期型企業(yè)

　　九嶺鋰業(yè)主要從事鋰鹽產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，核心產(chǎn)品為電池級碳酸鋰和工業(yè)級碳酸鋰，公司主要客戶包含中礦資源(94.470, 1.64, 1.77%)（002738.SZ）、多氟多(46.830, 0.38, 0.82%)（002407.SZ）和湖南裕能等。

　　九嶺鋰業(yè)是典型的周期型企業(yè)。受益于碳酸鋰市場價格大幅上漲，公司 2021年營業(yè)收入8.54億元，同比增長212%；歸屬凈利潤1.59億元，同比增長1335%。隨著碳酸鋰市場價格持續(xù)高位運行，預(yù)計公司2022年度經(jīng)營業(yè)績?nèi)詫⒊掷m(xù)大幅增長。

　　但作為周期型企業(yè)，九嶺鋰業(yè)業(yè)績的可持續(xù)性依舊令人擔(dān)憂。

　　2021年以來，受終端新能源汽車及儲能行業(yè)持續(xù)發(fā)力影響，行業(yè)對碳酸鋰、氫氧化鋰的需求呈跳躍式增長。同時由于上游鋰輝石供應(yīng)緊俏制約產(chǎn)量等因素影響，鋰鹽供應(yīng)增量較慢。在鋰鹽供應(yīng)相對緊張及產(chǎn)業(yè)需求上升的雙重刺激下，鋰鹽價格持續(xù)上漲。以電池級碳酸鋰（99.5%）為例，價格由2021年年初的5.3萬元/噸漲至年末的27.5萬元/噸，今年甚至一度突破50萬元/噸。截至7月11日，電池級碳酸鋰（99.5%）的價格為46.9萬元/噸，仍處于歷史最高位。

　　上游鋰鹽價格瘋漲已經(jīng)直接影響下游新能源汽車的成本。今年以來特斯拉、小鵬、比亞迪(309.880, 0.88, 0.28%)（002594.SZ）等頭部車企紛紛漲價，漲幅在3%至10%。小鵬汽車董事長何小鵬也在業(yè)績會上表示，材料成本上升非?？?。對于新能源汽車來說，只有降本才能驅(qū)動下游汽車端的更替，因此長期來看鋰產(chǎn)品漲價限制了行業(yè)發(fā)展，市場部分需求被高價格抑制。未來，隨著鋰礦盈利周期的到來，諸多礦企紛紛復(fù)產(chǎn)，行業(yè)供給情況有望改善，由此造成鋰鹽產(chǎn)品價格下滑。

　　針對鋰產(chǎn)品瘋漲熱潮，中國汽車工業(yè)協(xié)會副秘書長陳士華也表示，本輪原材料價格超常規(guī)上漲，背離了正常供需關(guān)系，屬于非理性上漲，存在炒作方為搶抓鋰產(chǎn)能擴張前的最后窗口期，囤積居奇、蓄意哄抬物價的不正當(dāng)競爭行為。中國汽車工業(yè)協(xié)會自2021年下半年以來已經(jīng)將原材料漲價納入監(jiān)測視野，并于近期加大行動力度，向相關(guān)主管部門提交應(yīng)對建議。

　　由此來看，鋰鹽價格的高位或不可持續(xù)。鋰鹽價格一旦回撤，九嶺鋰業(yè)業(yè)績將面臨考驗，公司2019年和2020年凈利潤僅為2378萬元和1110萬元。

　　優(yōu)質(zhì)鋰礦已被瓜分

　　對于鋰鹽企業(yè)來說，最為重要的便是掌握核心鋰礦資源，這是業(yè)績的來源。對于九嶺鋰業(yè)來說，未來擴張成長之路困難重重。

　　受全球資源分布不均、自然環(huán)境、開發(fā)條件與技術(shù)等因素的影響，目前全球鋰礦開發(fā)分布較為集中。根據(jù)中國地質(zhì)調(diào)查局評估，截至2020年底全球主要鋰礦項目的鋰礦儲量12828 萬噸（折碳酸鋰當(dāng)量），主要分布在南美鋰三角地區(qū)和澳大利亞（合計占比達(dá)68.60%），而我國占比為6.31%。

　　需要指出的是，目前全球硬巖鋰資源以鋰輝石為主，主要分布在澳大利亞和非洲。其中澳大利亞特別是西澳的鋰輝石品位最優(yōu)，非洲的硬巖鋰礦開發(fā)潛力較大。

　　鹵水鋰資源方面則以鹽湖為主，主要分布在南美鋰三角。整體來看，南美鹽湖的鋰離子濃度較高，是目前全球鹽湖開采最為集中的地區(qū)；相較南美鋰三角，我國鹽湖鋰離子濃度偏低，且雜質(zhì)相對較高，鎂鋰比明顯高于南美鹽湖，對后續(xù)提鋰生產(chǎn)增加了一定的困難。

　　整體來看，全球優(yōu)質(zhì)鋰資源主要集中在澳洲鋰礦和南美鹽湖，我國鋰資源的整體稟賦不高，鋰鹽產(chǎn)業(yè)的鋰資源的對外依存度較高。具體到九嶺鋰業(yè)所在的宜春地區(qū)，其鋰云母鋰礦含鋰品位較低，提鋰技術(shù)難度較高，并常共（伴）生多種稀有金屬礦產(chǎn)。鋰云母是一種層狀鋁硅酸鹽礦物，為硅、鋁、鉀、鋰、銣、銫、氟等多種元素組成的礦種，結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜。一般原礦氧化鋰品位較低，為0.3%-0.6%。原礦精選后，鋰云母精礦氧化鋰品位通常為2.0-3.5%。

　　上游優(yōu)質(zhì)礦源已被巨頭壟斷。隨著鋰礦資源重要性凸顯，目前主要的西澳礦山所產(chǎn)鋰精礦已全部包銷給其股東、其他鋰鹽企業(yè)和汽車廠家。其中Greenbushes包銷給其股東天齊鋰業(yè)(128.600, 0.80, 0.63%)（002466.SZ）與美國雅保；Mt.Marion 全部包銷給其股東贛鋒鋰業(yè)(100.950, 0.47, 0.47%)（002460.SZ）；南美鹽湖中Olaroz-Orocobre年產(chǎn)1.75萬噸LCE也已全部包銷給汽車企業(yè)Toyota。

　　和鋰礦類似，目前全球鋰鹽行業(yè)集中度也較高，已形成“海外資源+中國加工”的模式。國內(nèi)鋰鹽生產(chǎn)龍頭企業(yè)贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)等直接使用澳洲生產(chǎn)的鋰精礦生產(chǎn)鋰鹽，而美國雅保在四川、江西等地都有鋰鹽生產(chǎn)線。以2020年為例，頭部五家企業(yè)產(chǎn)能約占全球總設(shè)計產(chǎn)能的50%左右，產(chǎn)量約占全球總供給的75%左右。

　　充滿水分的鋰礦

　　更令人擔(dān)憂的是，九嶺鋰業(yè)不僅獲取優(yōu)質(zhì)鋰礦無望，連公司自己的礦源水分也很高。公司控制的宜豐花橋大港瓷土礦累計探明含鋰瓷石礦資源儲量9191.94萬噸（122b+333），折合碳酸鋰當(dāng)量僅為100萬噸，其中已辦理采礦權(quán)證可開采量更是只有4774.51萬噸，折合碳酸鋰當(dāng)量約45萬噸。

　　九嶺鋰業(yè)礦源少到甚至無法滿足自身需求。2021年由于公司含鋰礦石的選礦產(chǎn)能不足，只能向部分選礦企業(yè)采購精礦。其中鋰云母精礦采購1.2億元，含鋰礦石采購0.2億元，合計采購1.4億元，占當(dāng)年營業(yè)成本比例的25.13%。

　　不僅礦源出鋰量稀少，九嶺鋰業(yè)礦源價值也較低。今年4月，寧德時代(539.000, 35.31, 7.01%)（300750.SZ）以8.65億元的報價競得和九嶺鋰業(yè)同處一個地區(qū)的江西省宜豐縣圳口里-奉新縣枧下窩礦區(qū)陶瓷土（含鋰）探礦權(quán)。該礦探礦權(quán)面積6.44平方公里，推斷瓷石礦資源量96025.1萬噸，伴生鋰金屬氧化物量265.678萬噸，按照分子量粗略估算，上述鋰金屬氧化物折合碳酸鋰當(dāng)量約660萬噸。作為對比，九嶺鋰業(yè)已辦理的采礦權(quán)證可開采量為45萬噸。

　　九嶺鋰業(yè)礦源質(zhì)量也已直接在毛利率中有所反應(yīng)。2021年公司毛利率為34.75%，同期天齊鋰業(yè)、贛鋒鋰業(yè)、江特電機(27.120, -0.28, -1.02%)（維權(quán)）（002176.SZ）和永興材料(152.420, -1.38, -0.90%)（002756.SZ）相關(guān)業(yè)務(wù)毛利率分別為61.96%、39.81%、39%和51.99%。

　　鋰礦資源在產(chǎn)業(yè)鏈中的重要性是“明牌”，而剛剛起步的九嶺鋰業(yè)難以立足。隨著鋰礦價格大漲，吸引了產(chǎn)業(yè)鏈下游諸如寧德時代等企業(yè)的競爭。在加拿大礦產(chǎn)商Neo Lithium股權(quán)爭奪中，寧德時代和紫金礦業(yè)(8.750, -0.17, -1.91%)（601899.SH）經(jīng)過多次競爭，最終被紫金礦業(yè)以50億元拿下；加拿大千禧鋰業(yè)股權(quán)爭奪戰(zhàn)更是吸引了寧德時代、贛鋒鋰業(yè)、美洲鋰業(yè)三家頭部公司。對于九嶺鋰業(yè)來說，手中資質(zhì)平平的鋰礦資產(chǎn)難以在行業(yè)中取得優(yōu)勢。

　　中期來看，鋰鹽行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，鋰鹽產(chǎn)品對于生產(chǎn)環(huán)境及生產(chǎn)設(shè)備的要求較高，新建產(chǎn)線需要大額資金投入且因工藝路徑、設(shè)備調(diào)試、人員培訓(xùn)等因素，需要較長周期方可正式運營生產(chǎn)，前期投入較高。九嶺鋰業(yè)在行業(yè)高點投募資金，項目落地時業(yè)績兌現(xiàn)具有較高的不確定性。