投資要點：好行業(yè)，醫(yī)美行業(yè)高增長，透明質酸賽道優(yōu)質。根據沙利文的統計，中國有望于2021年成為全球最大的醫(yī)美服務市場。而透明質酸因其良好的保水性、潤滑性、黏彈性、生物降解性等特性，在醫(yī)療、化妝品等多元化場景均有應用，市場空間廣闊。根據南方所的數據，我國透明質酸終端產品市場規(guī)模從2014年的42.6億增長至2018年的79.7億，年均復合增長17%，其中透明質酸填充劑占比最大，2018年占比46.2%。
好公司：醫(yī)美行業(yè)獨角獸，從原料向全產業(yè)鏈延伸。公司是全球領先的透明質酸龍頭，以原料起家，2018年原料產量近180噸，約占全球產量的36%。依托原料優(yōu)勢，積極拓展終端市場:1)醫(yī)療終端:2012年公司“潤百顏”成為首家獲批上市的透明質酸填充劑國產企業(yè)，此后公司相繼推出治療骨關節(jié)炎的注射液、含利多卡因的注射用凝膠等，同時公司與全球肉毒素龍頭Medytox合作，延伸醫(yī)美產品線。隨著公司醫(yī)療終端產品線的不斷擴充，市場知名度和競爭力逐步提高;2)功能性護膚品:公司充分依托技術優(yōu)勢，推出次拋原液、“故宮系列”口紅等爆款產品，打造功能性護膚品領域的高性價比“國貨之光”。
核心競爭力:技術研發(fā)+渠道布局構筑核心壁壘。公司在透明質酸原料領域具備顯著的成本和質量優(yōu)勢，同時有望依托技術研發(fā)和渠道布局兩大核心優(yōu)勢，較快實現在終端市場的突圍:1)技術研發(fā)優(yōu)勢:公司通過發(fā)酵技術平臺，使得透明質酸發(fā)酵產率遠高于行業(yè)最優(yōu)水平，同時通過原創(chuàng)酶切技術，實現2kDa分子量寡聚透明質酸生產技術突破，開拓其在醫(yī)學和化妝品領域的應用;通過交聯技術平臺，打破透明質酸填充劑進口壟斷，并不斷推出可與進口產品抗衡的高端產品;2)渠道布局:與傳統企業(yè)不同，公司通過重點布局線上銷售渠道，大幅提升推廣效率，目前已積累較好的KOL資源和客群基礎。
公司作為全球透明質酸原料龍頭，依托技術研發(fā)和渠道布局優(yōu)勢，有望向透明質酸全產業(yè)鏈龍頭邁進，首次覆蓋給予增持評級。
 
我們預計公司2019-2021年歸母凈利潤分別為5.82、7.68、10.07億元，分別增長37.2%、32.1%、31%。公司2020年對應的PE與公司19-21年的年均復合增速之比約為1.65;可比公司2020年對應的平均PEG約為1.71，參考可比公司PEG，考慮到公司的成長性以及科創(chuàng)板新股的溢價效應，我們給予公司2020年56倍PE(對應PEG約1.75)，對應的2020年合理市值約為430億元，對應股價約為89.6元，與當前股價相比約有7.5%的上漲空間，首次覆蓋給予增持評級。
風險提示:新產品研發(fā)和注冊風險;行業(yè)監(jiān)管風險;競爭加劇風險。
來源：申萬宏源證券