《金證研》滬深資本組 青云/見(jiàn)習(xí)研究員 唐里 映蔚 洪力/編審

2017年6月19日，中國(guó)東方航空集團(tuán)公司與聯(lián)想控股股份有限公司、普洛斯投資（上海）有限公司、德邦物流股份有限公司等四家投資者，以及東航物流核心員工持股層代表，在上海正式簽署增資協(xié)議、股東協(xié)議和公司章程，這意味著中國(guó)首批混合所有制改革試點(diǎn)在民航領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)“落地”。

作為此次民航領(lǐng)域混合所有制改革的“第一樣本”的東方航空物流股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“東航物流”），于2019年6月21日向上交所提交了上市申請(qǐng)。

細(xì)看東航物流為上市提交的“成績(jī)單”，仍存在一些“拖后腿”的情形。報(bào)告期內(nèi)，也就是2016-2018年，東航物流存在毛利率變動(dòng)趨勢(shì)異于同行、上千員工未購(gòu)買社保、以及涉嫌信披違規(guī)等問(wèn)題。

毛利率變動(dòng)趨勢(shì)異于同行 上千員工未繳納社保

依托全球航線網(wǎng)絡(luò)資源的東航物流，主要為國(guó)內(nèi)外客戶提供綜合物流服務(wù)，主營(yíng)業(yè)務(wù)為航空速運(yùn)、地面綜合服務(wù)和綜合物流解決方案等。然而，作為我國(guó)民航領(lǐng)域混合所有制改革的“第一樣本”的東航物流，此番上市仍或面臨諸多考驗(yàn)。

近年來(lái)，東航物流在凈利潤(rùn)高速增長(zhǎng)的背后，營(yíng)業(yè)收入增速卻呈“過(guò)山車”態(tài)勢(shì)。

據(jù)招股書(shū)和東方航空股權(quán)轉(zhuǎn)讓公告，2013-2018年，東航物流凈利潤(rùn)分別為-4.43億元、0.49億元、2.13億元、3.45億元、7.11億元、10.83億元，2014-2018年分別同比增長(zhǎng)111.06%、334.69%、62.1%、105.94%、52.25%。

同期，東航物流的營(yíng)業(yè)收入分別為69.52億元、71.35億元、63.56億元、58.37億元、75.47億元、107.45億元，2014-2018年分別同比增長(zhǎng)2.63%、-10.92%、-8.16%、29.28%、42.38%。

盡管凈利潤(rùn)增速可觀，營(yíng)業(yè)收入?yún)s呈“過(guò)山車”態(tài)勢(shì)。不僅如此，東航物流的毛利率變化趨勢(shì)也異于行業(yè)平均水平。

據(jù)招股書(shū)，2016-2018年，東航物流的銷售毛利率分別為10.41%、20.37%、16.64%。

同期，東航物流的可比同行業(yè)上市公司順豐控股股份有限公司的銷售毛利率分別為19.69%、20.07%、17.92%；圓通速遞股份有限公司的銷售毛利率分別為13.56%、11.73%、13.22%；港中旅華貿(mào)國(guó)際物流股份有限公司的銷售毛利率分別為12.75%、11.48%、11.4%；韻達(dá)控股股份有限公司的銷售毛利率分別為31.16%、28.98%、28.02%；申通快遞股份有限公司的銷售毛利率分別為19.85%、18.45%、16.24%。

由上述數(shù)據(jù)可得，行業(yè)平均毛利率分別為19.4%、18.14%、17.36%?？梢?jiàn)，行業(yè)毛利率變化呈下降趨勢(shì)，而東航物流的毛利率變化趨勢(shì)異于行業(yè)水平。

問(wèn)題不止于此，東航物流還存在上千員工未繳納社保的情形。

據(jù)招股書(shū)，2018年，東航物流的在職員工人數(shù)為6,760人，其中正式員工6,212人，勞務(wù)派遣員工548人。然而，根據(jù)市場(chǎng)監(jiān)督管理部門(mén)數(shù)據(jù)，2018年，東航物流母公司及其全部子公司職工的社保繳納總?cè)藬?shù)為4,983人，存在1,229人未繳納社保的情況。

無(wú)獨(dú)有偶，2017年，東航物流的在職員工人數(shù)為5,863人，招股書(shū)并未披露勞務(wù)派遣工人數(shù)，即便按合規(guī)的勞務(wù)派遣員工人數(shù)最大比例10%計(jì)算，勞務(wù)派遣工人數(shù)為586人，則公司的正式員工數(shù)量為5,277人。然而，根據(jù)市場(chǎng)監(jiān)督管理部門(mén)數(shù)據(jù)，2017年?yáng)|航物流母公司及其全部子公司職工的社保繳納總?cè)藬?shù)為2,327人，存在2,950人未繳納社保的情況。

據(jù)《中華人民共和國(guó)勞動(dòng)法》第七十二條規(guī)定，用人單位和勞動(dòng)者必須依法參加社會(huì)保險(xiǎn)，繳納社會(huì)保險(xiǎn)費(fèi)。而繳納社保不僅保障勞動(dòng)權(quán)益，也是企業(yè)應(yīng)履行的社會(huì)責(zé)任，對(duì)于即將上市的東航物流來(lái)說(shuō)，或尚未做好履行社會(huì)責(zé)任的準(zhǔn)備。

子公司多起判決未披露 涉嫌信披違規(guī)

除上訴問(wèn)題外，東航物流多起判決未披露，涉嫌信披違規(guī)。

報(bào)告期內(nèi)，東航物流的子公司中國(guó)貨運(yùn)航空有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中貨航”）和上海東方航空運(yùn)輸有限公司（以下簡(jiǎn)稱“東航運(yùn)輸”），分別涉及三起民事糾紛判決案和一起民事糾紛判決案，均未在招股書(shū)內(nèi)披露。

據(jù)（2017）蘇0591民初6650號(hào)文件，2018年7月27日，江蘇省蘇州市工業(yè)區(qū)人民法院對(duì)被告中貨航作出判決，原告三星財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)（中國(guó)）有限公司（以下簡(jiǎn)稱“三星財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)”）與中貨航存在保險(xiǎn)人代位求償權(quán)糾紛，中貨航被判決支付原告三星財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)7.64萬(wàn)元。

據(jù)（2018）滬0115民初47761號(hào)文件，2018年12月14日，上海市浦東新區(qū)人民法院對(duì)被告中貨航作出判決，原告中國(guó)人壽財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中國(guó)人壽財(cái)險(xiǎn)”）與中貨航存在保險(xiǎn)人代位追償權(quán)糾紛，中貨航被判決支付原告人壽保險(xiǎn)的損失40.99萬(wàn)元。

據(jù)（2017）滬0105民初15514號(hào)文件，2018年1月30日，上海市長(zhǎng)寧區(qū)人民法院對(duì)被告中貨航作出判決，原告黃建國(guó)與中貨航存在貨物運(yùn)輸合同糾紛，中貨航被判決支付原告黃建國(guó)的損失47.88萬(wàn)元。

據(jù)（2016）滬0115民初39065號(hào)文件，2016年9月29日，上海市浦東新區(qū)人民法院對(duì)被告東航運(yùn)輸作出判決，原告胡宏森與東航運(yùn)輸存在機(jī)動(dòng)車交通事故責(zé)任糾紛，東航運(yùn)輸被判決賠償原告胡宏森42.18萬(wàn)元，現(xiàn)已給付6.25萬(wàn)元，尚需給付原告35.93萬(wàn)元。

《金證研》滬深資本組觀察到，招股書(shū)中，東航物流有披露部分的違法違規(guī)案件，而其子公司的四起民事判決敗訴案，總涉案金額已逾百萬(wàn)元卻沒(méi)有披露，東航物流或涉嫌信披違規(guī)。

存在上千員工未繳納社保和涉嫌信披違規(guī)等問(wèn)題的東航物流，此番上市或?qū)⒚媾R諸多考驗(yàn)，《金證研》滬深資本組將持續(xù)保持關(guān)注。