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　　作者：郭佳儀

　　曾紅極一時(shí)的減肥品牌綠瘦，在兩次借殼上市失敗之后，經(jīng)過一番轉(zhuǎn)型升級(jí)，改名“壹健康”，如今又第三次沖擊上市。雖然有著超過20億的年收入和70%以上的高毛利率，但隱患也不少……

　　曾經(jīng)家喻戶曉的減肥藥品牌——“綠瘦”，開始第三次沖擊上市了。

　　它曾兩次借殼沖擊A股，均以失敗告終。

　　過去近八年，它做了數(shù)次轉(zhuǎn)型升級(jí)，已經(jīng)“改頭換面”，變成一家名為“壹健康”的健康管理公司。

　　轉(zhuǎn)型后的壹健康，如今發(fā)展勢頭看上去很不錯(cuò)：客單價(jià)過萬，毛利率高達(dá)70%，年收入超20億元。

　　然而，壹健康新模式弊端，也開始顯現(xiàn)出來了。而且，轉(zhuǎn)型之后，口碑問題依然存在，去年被投訴超3000次……它第三次沖擊資本市場的征途，也多了些不確定性。

　　從賣減肥藥到賣服務(wù)，“三戰(zhàn)”資本市場

　　“綠瘦”品牌創(chuàng)立于2007年，品牌創(chuàng)始人叫皮濤濤，出生于1979年，祖籍在湖北監(jiān)利。

　　公開資料顯示，皮濤濤沒上過中學(xué)，為了謀生做過很多工作：賣水果、賣冰棍、養(yǎng)豬、做保安……，真正改變他命運(yùn)的，是1999年到《南方都市報(bào)》當(dāng)廣告銷售員。

　　他的銷售天賦開始展現(xiàn)，兩個(gè)月便靠提成攢下13萬，成了業(yè)績標(biāo)兵。一年后，他便辭職創(chuàng)業(yè)。

　　▲皮濤濤，圖片來自360百科

　　在創(chuàng)辦綠瘦前，他還先后創(chuàng)辦過一家廣告公司（每日東方）和一家郵購公司（廣州市珍郵美貿(mào)易有限公司，以批發(fā)貿(mào)易、商品郵購服務(wù)為主營業(yè)務(wù)，類似于淘寶賣家）。30歲前，他便賺到了人生中第一個(gè)1000萬。

　　2006年，跟廣告業(yè)朋友的一次聊天中，他發(fā)現(xiàn)報(bào)紙中減肥產(chǎn)品的廣告投入占比很大。回去查閱一番資料后，發(fā)現(xiàn)減肥行業(yè)大有可為。

　　于是，他便嘗試上架一些其他公司減肥產(chǎn)品的廣告，效果出奇地好：求購電話從幾天內(nèi)的幾十個(gè)，增加到兩周后的幾百個(gè)。

　　2007年，皮濤濤為他們的減肥產(chǎn)品專門注冊(cè)了“綠瘦”商標(biāo)。隨后兩年，他帶著專業(yè)團(tuán)隊(duì)考察調(diào)研，將多款安全健康的保健品甚至生產(chǎn)線納入麾下。2009年12月31日，他在廣州成立了廣東綠瘦健康信息咨詢有限公司，即后來的綠瘦集團(tuán)。

　　當(dāng)時(shí)綠瘦主要是通過雜志廣告吸引消費(fèi)者撥打400電話，然后向他們推銷產(chǎn)品。除了在傳統(tǒng)廣告做營銷，皮濤濤還注意到了電商行業(yè)的發(fā)展趨勢，建立了自有電商平臺(tái)“綠瘦商城”。

　　2012年至2013年間，通過電子商務(wù)和大數(shù)據(jù)營銷的結(jié)合，綠瘦很快就成為行業(yè)的領(lǐng)頭羊。

　　據(jù)第三方公司艾瑞報(bào)告的數(shù)據(jù)，綠瘦商城為2012年中國B2C食品類電商網(wǎng)站top10榜單上榜網(wǎng)站。其中綠瘦“玉人膠囊”、“左旋肉堿茶多酚”、“苦瓜素軟膠囊”等產(chǎn)品更是大賣。

　　然而，當(dāng)時(shí)的綠瘦僅僅只是表面風(fēng)光。公開數(shù)據(jù)顯示，2013年和2014年，綠瘦還處于虧損當(dāng)中，虧損金額分別為2348.38萬元和2229.19萬元。

　　期間，綠瘦還陷入了品牌信任危機(jī)。2013年9月，央視指出綠瘦涉嫌冒充保健品、注冊(cè)地造假以及非法添加等違規(guī)經(jīng)營問題，這讓綠瘦在消費(fèi)者心中的形象大打折扣。

　　在這種情況下，皮濤濤開始帶領(lǐng)公司往“數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)”型企業(yè)轉(zhuǎn)型，并在2014年成立了綠瘦數(shù)據(jù)中心，開始用數(shù)據(jù)來優(yōu)化內(nèi)部管理以及用戶管理，并新增了一個(gè)“體重管理咨詢”業(yè)務(wù)，公司也在2015年扭虧為盈。

　　與此同時(shí)，皮濤濤也萌生了借殼上市的想法，只是，上市之路要遠(yuǎn)比皮濤濤預(yù)想的要坎坷。

　　2015年12月，彼時(shí)停牌半年的新中基（中基健康(3.860, -0.05, -1.28%)，000972.SZ）發(fā)布了重組預(yù)案，擬作價(jià)15億元，收購廣東綠瘦100%股權(quán)。

　　當(dāng)時(shí)15億的交易價(jià)格遭到了質(zhì)疑，這是因?yàn)?，綠瘦截至2015年10月31日未經(jīng)審計(jì)的合并報(bào)表的賬面凈資產(chǎn)僅為2358.62萬元，溢價(jià)高達(dá)6284.07%。

　　除了估值問題外，焦點(diǎn)還集中在綠瘦產(chǎn)品是否有效、是否會(huì)有效帶動(dòng)新中基向大健康產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型等問題上。最終，這項(xiàng)交易因中基健康未能支付資金而終止。

　　第一次借殼上市失敗后，皮濤濤暫時(shí)先把上市的事擱置在一旁，開始對(duì)公司進(jìn)行改造與升級(jí)，朝著“互聯(lián)網(wǎng)+”、“大健康”方向發(fā)展。

　　2016年，綠瘦開始集團(tuán)化運(yùn)營，成立了“綠瘦健康產(chǎn)業(yè)集團(tuán)”；2017年吸納壹邦健康產(chǎn)業(yè)公司增加慢性病板塊，在數(shù)據(jù)化大健康板塊尋找發(fā)展可能性。2018年起，綠瘦更注重品牌建設(shè)，在體育與文化方面發(fā)力；2019年拓展了綠瘦的線下機(jī)構(gòu)，開設(shè)美學(xué)中心，減肥訓(xùn)練營等……

　　▲壹健康2009年至2019年轉(zhuǎn)型升級(jí)時(shí)間軸，鎂經(jīng)制圖

　　經(jīng)過一系列轉(zhuǎn)型升級(jí)之后，綠瘦集團(tuán)在2015年嘗試第二次借殼上市。

　　2020年5月18日，綠瘦集團(tuán)的控股股東“優(yōu)創(chuàng)投資”又與棒杰股份(8.550, 0.29, 3.51%)（002634.SZ）簽署了《投資意向書》，棒杰股份擬向優(yōu)創(chuàng)投資有限公司、皮濤濤以發(fā)行股份的方式購買綠瘦健康產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司的100%股權(quán)。交易完成后，棒杰股份的實(shí)控人將發(fā)生變更。

　　在市場看來，此舉意味著綠瘦將借助棒杰股份實(shí)現(xiàn)A股上市。

　　不過，不到半個(gè)月，該項(xiàng)收購案因核心條款未能達(dá)成一致而終止。

　　綠瘦健康兩次借殼上市失敗背后，存在諸多問題和爭議，例如經(jīng)營違規(guī)、非法添加成分等等。有業(yè)內(nèi)人士指出，對(duì)于多次被曝出負(fù)面新聞的綠瘦集團(tuán)來說，借殼上市可能是其避開監(jiān)管曲線上市的方式。

　　第二次借殼上市失敗之后，綠瘦又消停了近3年時(shí)間。期間還改了個(gè)名，在2021年11月更名為“廣東壹健康產(chǎn)業(yè)集團(tuán)股份有限公司”（簡稱壹健康）。

　　直到今年6月份，壹健康才向港交所提交了招股書，打算以68億元的估值在香港上市。

　　此時(shí)的壹健康已經(jīng)是一家年入超20億元的公司，它還在招股書中強(qiáng)調(diào)，截至2022年末，壹健康是行業(yè)內(nèi)少數(shù)實(shí)現(xiàn)盈利的數(shù)字化健康管理企業(yè)之一。

　　轉(zhuǎn)型之后，新模式有利有弊

　　轉(zhuǎn)型之前的綠瘦，是一家以買減肥瘦身產(chǎn)品為主的公司，曾聘請(qǐng)謝娜、黃圣依等明星代言，倡導(dǎo)健康瘦身。

　　綠瘦的減肥產(chǎn)品廣告曾經(jīng)遍布報(bào)刊、電視節(jié)目，它還通過自有平臺(tái)綠瘦商城、經(jīng)銷商代理等渠道來售賣產(chǎn)品。

　　那時(shí)的綠瘦規(guī)模并不大，根據(jù)2015年第一次借殼上市時(shí)的交易預(yù)案，2013年至2015年1月-10月，綠瘦的營收分別為1.63億元、1.34億元、1.97億元，而且前面兩年還在虧損。

　　經(jīng)過近八年的轉(zhuǎn)型之后，改名“壹健康”的綠瘦，業(yè)務(wù)模式已經(jīng)發(fā)生了大改變，目前壹健康集團(tuán)旗下有兩大品牌——“綠瘦”和“壹邦”，對(duì)應(yīng)“體重管理”和“慢病管理”兩大業(yè)務(wù)。

　　這兩大塊業(yè)務(wù)的商業(yè)邏輯其實(shí)是一樣的：購買流量獲客、用戶購買產(chǎn)品、提供一對(duì)一線上服務(wù)，形成一個(gè)完整的健康服務(wù)體系閉環(huán)。

　　那么，具體是怎么運(yùn)作的呢？我們以體重管理業(yè)務(wù)為例，拆解一下這套商業(yè)模式。

　　第一步是購買流量獲客，壹健康的渠道主要以線上為主，從各大互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)引流獲客，然后變現(xiàn)。

　　據(jù)披露，該公司獲取流量的入口非常多，既包括抖音、快手等短視頻直播平臺(tái)，也包含了京東、天貓等電商平臺(tái)，以及小紅書等社交媒體，連百度、360等搜索引擎也是它獲取流量的途徑。

　　所以，壹健康每年在購買流量上都要花費(fèi)不少錢。招股書的數(shù)據(jù)顯示，2022年，該公司的前五大供應(yīng)商中，提供互聯(lián)網(wǎng)流量采購服務(wù)的公司占據(jù)大多數(shù)，其中向“公司A”的采購占比為30%。

　　▲壹健康的前五大供應(yīng)商，圖片來自招股書

　　有媒體猜測，“公司A”很可能就是抖音平臺(tái)，因?yàn)?020年和2021年，向“公司A”的采購占比分別為16.8%和13.8%，2022年才大幅提高。壹健康也恰好在2022年才開始在抖音直播銷售產(chǎn)品。

　　其實(shí)這一步只是在賣產(chǎn)品，這并不是壹健康營收的主要來源。

　　第二步是引流。根據(jù)消費(fèi)者下黑貓投訴【投訴入口】平臺(tái)上的反饋，消費(fèi)者只要在抖音或其他電商平臺(tái)購買其產(chǎn)品，幾天內(nèi)便會(huì)接到一個(gè)“健康顧問”的電話，告知要在正確的指導(dǎo)下服用產(chǎn)品。

　　▲消費(fèi)者對(duì)壹健康的投訴，圖片來自黑貓投訴平臺(tái)

　　這個(gè)“健康顧問”會(huì)加消費(fèi)者的微信，先是詢問一些基本信息（性別、身高、體重、年齡等等），然后又講一大堆關(guān)于肥胖的問題，讓消費(fèi)者覺得他們很專業(yè)，最后再推薦消費(fèi)者購買他們的減肥服務(wù)方案。

　　第三步就是用一個(gè)叫好享瘦的APP承接外部流量，然后賣服務(wù)。

　　根據(jù)招股書披露的信息來看，壹健康會(huì)將引流進(jìn)來的客戶分為三類：

泛客戶：就是從其他平臺(tái)購買產(chǎn)品后被引流過來的客戶，泛客戶的客單價(jià)僅有73元；

精準(zhǔn)客戶：公司派“健康顧問”跟泛客戶聯(lián)系，詢問個(gè)人情況以及減肥需求，并推薦更多產(chǎn)品，完成這一步，泛客戶就成了精準(zhǔn)客戶，客單價(jià)提高到516元；

深度客戶：該公司進(jìn)一步將精準(zhǔn)客戶引流到好享瘦APP，并開始推銷定制化的體重管理服務(wù)套餐，精準(zhǔn)客戶的評(píng)價(jià)客單價(jià)在1萬元以上。

　　公開資料顯示，壹健康的體重管理服務(wù)套餐將一個(gè)減肥周期分成了四個(gè)階段，分別為啟動(dòng)期、減重期、塑型期和維持期。

　　每個(gè)階段的價(jià)格都不一樣，啟動(dòng)期的定價(jià)最低，在150元-5800元，減重期的定價(jià)最貴，在370元-18000元之間。

　　▲壹健康不同階段服務(wù)的報(bào)價(jià)，鎂經(jīng)制圖

　　這就是壹健康體重管理業(yè)務(wù)的整個(gè)運(yùn)作模式。

　　它的慢病管理業(yè)務(wù)大致也是這樣一個(gè)套路，只是在一些細(xì)節(jié)方面有出入。例如，用另一個(gè)壹邦A(yù)PP承接流量，慢病管理的客戶僅分為精準(zhǔn)客戶和深度客戶，而且主要通過產(chǎn)品銷售實(shí)現(xiàn)收入，增值服務(wù)聲稱是免費(fèi)提供的。

　　▲壹健康兩大塊業(yè)務(wù)的模式示意圖，圖片來自招股書

　　這套商業(yè)模式有利也有弊。優(yōu)點(diǎn)是客單價(jià)很高，其深度客戶的客單價(jià)均在萬元以上，2022年達(dá)到了近1.2萬元；毛利率也很高，公司整體毛利率能達(dá)到70%以上，2022年，體重管理和慢病管理業(yè)務(wù)的毛利率分別為63%和86%，后者近3年的毛利率均維持在80%以上。

　　營收表現(xiàn)也不錯(cuò)，2020年—2022年，壹健康的營收分別為20.52億元、17.96億元、24.23億元，2021年?duì)I收下滑主要是受疫情影響。

　　問題也很突出，凈利率和凈利潤很低。2020年-2022年，它的凈利潤分別為1.88億元、-1842.3萬元、1.12億元，凈利率僅分別為9.16%、-1.03%、4.62%。

　　造成這一局面的原因在于營銷成本太高了。2020-2022年，壹健康銷售及營銷費(fèi)用分別為9.18億元、10.44億元和14.01億元，3年來營銷的費(fèi)用就高達(dá)33億，占總收入比重達(dá)到44.8%、58.2%及57.8%。

　　公司的銷售及營銷成本里，一半以上都用來買流量了。招股書的數(shù)據(jù)顯示，2022年，互聯(lián)網(wǎng)流量采購開支的占比達(dá)到了65%，而且可以看到，這部分成本還在逐年遞增。

　　▲壹健康的銷售及營銷費(fèi)用明細(xì)，圖片來自招股書

　　相比在購買流量和營銷方面的出手闊綽，壹健康在研發(fā)方面的投入則略顯不足。2020年至2022年，該公司的研發(fā)投入分別為2590萬元、2700萬元和2110萬元，占總收入比重1.3%、1.5%及0.9%。

　　從上述數(shù)據(jù)來看，壹健康本質(zhì)上還是一家營銷驅(qū)動(dòng)型的公司。而且從高昂且逐年遞增的流量成本來看，它很可能已經(jīng)陷入了“替互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)打工”的困境之中。

　　第三次上市，面臨三大“絆腳石”

　　和前兩次沖擊上市的目的地不同，這次壹健康選擇了在港交所上市。

　　壹健康在招股書中表示，此舉是出于“A股上市的不確定性”、“較長的上市時(shí)間”等因素綜合考慮后決定的。

　　可即便壹健康選擇在港股上市，依然不被看好。

　　多家財(cái)經(jīng)投資媒體表示，壹健康存在兩大業(yè)務(wù)板塊仍不穩(wěn)定，不同階段的客戶留存率卻不存在延續(xù)性，旗下軟件注冊(cè)用戶轉(zhuǎn)化率也較低，并且廣東壹健康與消費(fèi)者之間還存在較多等待開庭的買賣合同糾紛等等問題，這些疑慮都反映了資本市場或許并不看好壹健康此次上市。

　　從它自身的情況來看，主要存在三個(gè)爭議比較大的問題。

　　第一個(gè)是壹健康一直以來最具爭議的口碑問題，轉(zhuǎn)型后似乎并沒有得到改善。

　　在最新招股書中，壹健康也坦白了這一點(diǎn)。僅2022年，公司的產(chǎn)品及服務(wù)在12315平臺(tái)及黑貓投訴平臺(tái)投訴總數(shù)高達(dá)3011次，平均每天就要遭到8次投訴。

　　其中多數(shù)內(nèi)容都是消費(fèi)者被網(wǎng)站廣告吸引，或者添加了“壹健康管家”的微信，購買產(chǎn)品后，沒有產(chǎn)生其所承諾的效果，也無法退款。

　　▲壹健康的投訴信息，圖片來自黑貓投訴平臺(tái)與小紅書

　　由于這些投訴，壹健康未來可能需要面對(duì)監(jiān)管的各種問詢：其產(chǎn)品究竟有多少質(zhì)量問題？所描述的功效是否屬實(shí)？銷售方式是否存在不合法的地方？

　　子彈財(cái)經(jīng)認(rèn)為，雖然綠瘦改名叫“壹健康”了，但產(chǎn)品口碑并沒有改善，這也必然會(huì)影響資本市場對(duì)公司的信任度。

　　第二個(gè)是業(yè)務(wù)層面的問題，壹健康正面臨著注冊(cè)用戶下降，用戶活躍度低迷的局面，而與之有關(guān)的競爭對(duì)手品牌發(fā)展的勢頭卻很強(qiáng)勁。通過流量應(yīng)用軟件下載市場發(fā)現(xiàn)，對(duì)比起同類型軟件下載量，壹健康旗下軟件的表現(xiàn)也是不盡人意。

　　▲壹健康旗下軟件與競品數(shù)據(jù)對(duì)比，圖片來自小米應(yīng)用商店

　　公開數(shù)據(jù)顯示，體重管理方面，keep月活躍用戶數(shù)高達(dá)3640萬人，薄荷健康月均活躍用戶數(shù)達(dá)到1000萬人；慢病管理方面，方舟云康運(yùn)營的健客平臺(tái)的月活躍用戶數(shù)高達(dá)910萬人。

　　而壹健康的數(shù)據(jù)可以說是相形見絀，旗下軟件好享瘦平均月活躍用戶數(shù)分別為11.5萬人、10.1萬人、11.25萬人。壹邦A(yù)pp的平均月活躍用戶數(shù)僅為1.27萬人、1.20萬人，可以說甚至比不上競爭對(duì)手的零頭。

　　▲壹健康旗下應(yīng)用軟件數(shù)據(jù)，圖片來自招股書

　　對(duì)壹健康這種互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)而言，這并不是一個(gè)好的跡象。軟件用戶使用與活躍度呈現(xiàn)的消沉態(tài)勢可能最終會(huì)發(fā)展成為棘手的問題，導(dǎo)致它加大流量采購成本，進(jìn)一步壓縮凈利潤。

　　第三個(gè)是壹健康的資金壓力問題。近年來，壹健康花錢越來越闊綽，導(dǎo)致現(xiàn)金流出現(xiàn)了惡化，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流金額減去資本開支后的現(xiàn)金，從2020年的2.2億元減少至2022年的2000萬元。

　　過去三年，它主要干了三件現(xiàn)金支出比較大的事：

一是修建華南總部和翻新華中總部，華中總部翻新后，壹健康將部分物業(yè)出租；二是大手筆分紅，2020年公司現(xiàn)金分紅3.8億元，同期的自有現(xiàn)金流才2.2億元；三是2021年9月，公司以1億元的價(jià)格，向控股股東優(yōu)創(chuàng)投資和皮濤濤收購了壹邦集團(tuán)100%的股權(quán)，這筆錢已經(jīng)在去年以現(xiàn)金支付。

　　值得注意的是，在它做這三件事期間，公司的自有資金似乎并不足以支撐它做這三件大事。

　　壹健康基本上是靠著借款舉債來完成這三件事的。數(shù)據(jù)顯示，從2021年開始，該公司便開始大幅舉債，未償還借款從2020年的零，增長至2022年底的4.31億元，截至今年4月底，進(jìn)一步增長至5.06億元。

　　過去三年，其資產(chǎn)負(fù)債比率（負(fù)債總額除以權(quán)益總額）也在快速增長，2020年-2022年，該數(shù)值分別為0.2、0.4、0.5。

　　上市前花錢突然變得闊綽了，這也讓一些財(cái)經(jīng)媒體產(chǎn)生了懷疑，壹健康是否趁著上市之前花樣套現(xiàn)？

　　在外界看來，以上這些問題，很可能會(huì)為壹健康沖擊港股上市的“絆腳石”。