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　　“國內膠原蛋白第一股”會花落誰家?

　　作者 | 武麗娟

　　編輯丨 高巖 

　　來源 | 野馬財經

　　本文約3844字，閱讀時長約10分鐘

　　英國詩人約翰·濟慈曾有句名言：“美的事物是永恒的喜悅。”“顏值經濟”悄然興起的時代，美麗產業(yè)隨之勃發(fā)。

　　作為醫(yī)美界翹楚，玻尿酸和膠原蛋白是美容領域的兩張王牌。

　　專注重組膠原蛋白研發(fā)和銷售的巨子生物5月5日晚遞表港交所，擬在主板上市，高盛及中金公司(36.580, 0.55, 1.53%)為聯(lián)席保薦人。

　　玻尿酸領域已有華熙生物(126.000, 3.01, 2.45%)(688363.SH)、魯商發(fā)展(8.510, 0.24, 2.90%)(600223.SH)、朗姿股份(22.960, -0.16, -0.69%)(002612.SZ)等10余家上市公司，而膠原蛋白領域的資本化進程相對落后。

　　目前，同一賽道企業(yè)中，繼創(chuàng)爾生物終止科創(chuàng)板上市申請后，錦波生物已向北交所提起申請。作為基因工程的膠原蛋白領域領軍者，業(yè)界有“美妝界華為”之稱的巨子生物緊隨其后，誰將會是國內膠原蛋白第一股？

　　營收依賴2大單品

　　凈利率碾壓茅臺

　　膠原蛋白可分為重組膠原蛋白和動物源性膠原蛋白，重組膠原蛋白由基因工程合成，而動物源性膠原蛋白從動物組織中提取。巨子生物是目前全球最大的重組膠原蛋白生產企業(yè)之一。

　　根據(jù)“弗若斯特沙利文”的資料，巨子生物是2021年中國零售額第二大的專業(yè)皮膚護理產品公司;自2019年起，連續(xù)三年是中國零售額最大的膠原蛋白專業(yè)皮膚護理產品公司。

　　巨子生物的創(chuàng)始人是“企業(yè)家+博士”組合，因此其自帶科研基因。2000年，范代娣和嚴建亞夫婦創(chuàng)辦了巨子生物，二人也是控股股東。范代娣博士是西北大學生物醫(yī)藥研究院院長，2008年率先研發(fā)出類人膠原蛋白，該研究成果在2013、2016年先后獲得“國家技術發(fā)明獎”和“中國發(fā)明專利金獎”，范代娣亦被稱作“類人膠原蛋白”之母。

　　相比巨子生物，其旗下品牌“可麗金”“可復美”或許更為知名。

　　《招股書》顯示，2009年，巨子生物推出了首款中高端多功能皮膚護理品牌——可麗金;2011年，又推出了可復美品牌，一款皮膚科級別專業(yè)皮膚護理品牌。

　　近年，在“醫(yī)美面膜”、“功效性護膚品”等營銷概念的宣傳下，包括可復美、敷爾佳等品牌的面膜成為“網(wǎng)紅”。2021年“雙11”，可復美成為天貓醫(yī)用敷料類目的第一暢銷品牌。

　　圖源：《招股書》

　　在小紅書平臺，“可復美”擁有3萬多條相關筆記，是大眾眼中認知度較高的術后修復“醫(yī)美面膜”，可麗金也深受敏感肌用戶的熱捧。

　　巨子生物以可麗金(敏感肌膚修復)、可復美(術后疤痕修復)、可愈(口腔健康)三個為主要品牌線為主，聚焦于皮膚醫(yī)學、醫(yī)療器械、預防醫(yī)學和營養(yǎng)醫(yī)學三大方向。

　　巨子生物品牌矩陣，圖源：《招股書》

　　巨子生物的產品組合共有105項SKU(指單獨一種商品)，涵蓋功效性護膚品、醫(yī)用敷料和功能性食品的八大主要品牌，即可復美、可麗金、可預、可痕、可復平、利妍、欣苷(SKIGIN)及參苷。

　　產品銷量的向好，帶動巨子生物的業(yè)績快速增長。2019年、2020年及2021年，巨子生物收入分別為9.57億元、11.90億元、15.52億元;凈利潤分別為5.75億元、8.26億元、8.28億元。

　　圖源：《招股書》

　　產品結構方面，巨子生物九成左右的收入來自可復美和可麗金。2019年至2021年，這兩個品牌下的皮膚護理產品銷售額分別占總收入的80.6%、82.4%以及91.7%，功能性食品及其他的收入占比分別為10.9%、9.9%及3.2%。而2018年，可復美、可麗金之外的類目產品收入占比甚至不足一成。

　　值得一提的是，2019年至2021年，巨子生物的毛利率均在80%以上，并且逐年提升。同時，這三年經調整凈利潤率分別為60.1%、56.5%和53.9%，趕超茅臺(同期數(shù)據(jù)為46.38%、47.65%、47.92%)。

　　IPG中國首席經濟學家柏文喜表示，對于這種技術門檻不高、尚未形成護城河的高毛利企業(yè)而言，高利潤模式的可持續(xù)性確實會面臨行業(yè)競爭的較大壓力，引入如何構筑長期的系統(tǒng)優(yōu)勢是其維持高利潤模式的重要保證。而提升自身的市場規(guī)模和行業(yè)領導者地位，以及品牌影響力，是在低技術門檻行業(yè)的鞏固自身長期優(yōu)勢的重要方向。

　　經銷方式曾受涉嫌傳銷質疑 

　　巨子生物在《招股書》中表示，公司功效性護膚品市場2021年的零售額為人民幣37億元，在該賽道中排名第三(市占率11.9%)，在膠原蛋白功效性護膚品市場排名第一;醫(yī)用敷料產品零售額23億元，在整個醫(yī)用敷料市場排名第二(市占率9%)，在膠原蛋白醫(yī)用敷料市場排名第一。

　　相比領先的市場地位及較好的盈利能力，巨子生物的銷售模式或許成為其“阿喀琉斯之踵”。

　　2013年7月，巨子生物與電子商務網(wǎng)站“萬色城”簽訂為期10年的戰(zhàn)略合作協(xié)議，萬色城為其銷售平臺，推出了“萬色水母”系列化妝品。除利用社交媒體裂變式傳播、高額返現(xiàn)等，萬色城還提供培訓，每一個新店主都需要繳納費用，接受供應鏈、銷售技巧等全方位培訓。隨著經營模式被指有傳銷嫌疑，萬色城去年赴港IPO失敗，而雙方的合作早在2016年就已結束。

　　2015年，巨子生物還曾上線產業(yè)互聯(lián)網(wǎng)平臺“創(chuàng)客云商”，將工廠直接對接到消費者，主要銷售可麗金產品。

　　據(jù)中國網(wǎng)消息，反傳銷組織“反傳救助防詐騙聯(lián)盟”稱，想要加入創(chuàng)客云商，需要繳納12000元成為分銷商，自稱“創(chuàng)客”，享受3.5折的拿貨價，同時可以邀請他人加入并拿到提成，如果達到一定層級，例如專員、社群總監(jiān)，還能在下線的銷售額中抽取提成。因為這種銷售模式，創(chuàng)客云商平臺一直飽受涉嫌傳銷的質疑。

　　在黑貓投訴【投訴入口】平臺，也有消費者投訴創(chuàng)客云商拉人頭入代理，涉嫌洗腦。

　　醫(yī)藥戰(zhàn)略營銷專家史立臣表示，美妝行業(yè)線下銷售模式是基礎，巨子生物主要以經銷商和醫(yī)療機構合作為主，經銷商有什么動作，作為生產商的企業(yè)無從監(jiān)管，醫(yī)美產品很容易陷入傳銷行為，比如張庭的“庭秘密”。

　　《招股書》顯示，在銷售策略上，巨子生物主打醫(yī)療機構+大眾消費者的模式。其產品已經銷售和經銷至中國的1000多家公立醫(yī)院、約1700家私立醫(yī)院和診所以及約300個連鎖藥房品牌。

　　圖源：《招股書》

　　巨子生物的客戶主要包括個人消費者、電商平臺、醫(yī)院、診所、連鎖藥房、化妝品連鎖店、連鎖超市及公司的經銷商。經銷網(wǎng)絡覆蓋個人消費者以及屈臣氏、妍麗、調色師、Ole’、華聯(lián)集團、盒馬鮮生等化妝品連鎖店和連鎖超市的約2000家中國門店。

　　巨子生物的直銷渠道，包括通過在電商及社交媒體平臺上(包括天貓、京東、抖音、小紅書及拼多多)的DTC店鋪以及電商平臺的自營部門。其中DTC(即Direct-To-Consumer直接面向消費者模式)店鋪渠道的收入占比更大，2019年至2021年，分別創(chuàng)收1.56億元、2.74億元、5.74億元，比重連年增大，分別為16.3%、23%、37%。

　　2019年至2021年，巨子生物線上直銷銷售額在同期總收入的占比分別為16.5%、25.8%和41.5%。

　　圖源：天貓官網(wǎng)

　　雖然線上銷售投入逐年增長，但其傳統(tǒng)的經銷商銷售渠道收入占比仍然很高，過去三年巨子生物向經銷商限售所得收入為7.64億元、8.6億元及8.63億元，對應占總收入的79.9%、72.2%、55.6%。

　　柏文喜認為，巨子生物的這種直銷模式，具有較強的市場拓展能力，并能幫助企業(yè)維持較高的毛利空間，不過如何避免陷入傳銷的窠臼，以及如何有效把控由此形成的營銷網(wǎng)絡和價格體系不發(fā)生混亂，則是其短板所在。

　　研發(fā)投入占比不足2%

　　巨子生物進軍IPO之路

　　信息咨詢公司Euromonitor統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，我國皮膚學級護膚品(即功效性護膚品)市場規(guī)模由2011年34.3億元增至2020年163.5億元，年化復合增速高達19%，遠高于同期化妝品和護膚品行業(yè)的整體增速。

　　A股醫(yī)美“三劍客”華熙生物、貝泰妮(186.870, 1.72, 0.93%)、愛美客(463.630, 15.48, 3.45%)憑借功效護膚產品實現(xiàn)了業(yè)績高增長。去年在功效護膚賽道還誕生了一個千億IPO——貝泰妮，其旗下最知名的產品是薇諾娜，一個醫(yī)學級護膚品牌。

　　藍海之中，勁敵環(huán)伺。這條賽道變得越來越熱鬧，同時也“內卷”加劇，“花式競爭”顯現(xiàn)。

　　“玻尿酸之王”華熙生物也進軍膠原蛋白領域，今年4月，華熙生物宣布，其與中煤地質集團有限公司簽署《產權交易合同》，以2.33億元收購北京益而康生物工程有限公司51%的股權，正式進軍膠原蛋白產業(yè)。

　　有醫(yī)美“茅臺”之稱的愛美客則正在通過兼并收購的方式切入更多領域。2021年6月，愛美客斥資8.56億元，收購了韓國肉毒素醫(yī)美公司HuonsBio25.4%股權，加碼肉毒素市場。之后，又分別與諾博特生物、融知生物合作，延伸到體重管理業(yè)務。

　　“重營銷，輕研發(fā)”，是同類醫(yī)美產品公司的特點之一。盡管創(chuàng)始人擁有強大的科研背景，但巨子生物在研發(fā)上的投入，仍顯不足。據(jù)《招股書》顯示，2019年-2021年中，巨子生物研發(fā)投入分別為1140萬元、1338.1萬元、2495.4萬元，占營業(yè)收入的比例為1.19%、1.12%和1.6%，低于美妝市場3%的行業(yè)“標準”。

　　對比同行龍頭企業(yè)的研發(fā)力度，巨子生物更遜一籌。華熙生物年報顯示，2021年研發(fā)投入2.84億元，同比增長101.43%，研發(fā)投入占營收的比例從2020年的5.36%增長至5.75%;貝泰妮2021年研發(fā)投入為1.13億元，同比增長78.47%，占營收的比例為2.8%;愛美客近3年來則保持在7%-8%左右的研發(fā)投入水平。

　　在美容醫(yī)療類行業(yè)IPO進程中，研發(fā)水平向來是企業(yè)的弱點之一。研發(fā)人員僅2人，常年不足1%的研發(fā)投入，主打“醫(yī)美面膜”的敷爾佳去年赴港上市，目前IPO審核狀態(tài)已變更為“中止”。

　　不過，作為后起之秀，膠原蛋白領域的天花板尚遠，這是一條千億規(guī)模的隱秘賽道。根據(jù)“弗若斯特沙利文”的資料，中國重組膠原蛋白產品市場規(guī)模預計將從2022年的185億元增至2027年的1083億元，復合年增長率為42.4%。

　　史立臣認為，玻尿酸市場份額已然很大，而膠原蛋白是近年才熱炒的概念，兩者之間美容原理不同，屬于不同領域的產品。膠原蛋白市場還很廣大，目前知名企業(yè)不多，整個行業(yè)發(fā)展向好。

　　在膠原蛋白的賽道上，資本市場的浪潮正在崛起。

　　愛企查顯示，2021年底，巨子生物獲得數(shù)億元投資，高瓴、CPE源峰、金鎰資本、君聯(lián)資本為投資機構。

　　同屬膠原蛋白研發(fā)企業(yè)，繼創(chuàng)爾生物終止科創(chuàng)板上市申請后，創(chuàng)新層企業(yè)錦波生物也加快了速度，近日已向北交所提起申請。

　　柏文喜表示，巨子生物已經具備先發(fā)優(yōu)勢及營銷優(yōu)勢，如何揚長避短并維持營銷體系的長期穩(wěn)定運作，以及化解產品生命周期的挑戰(zhàn)則是企業(yè)制勝的重點與核心。

　　火爆的賽道上，勁敵環(huán)伺中，巨子生物踏上了進軍資本市場之路。它的未來，會好嗎?