原標(biāo)題：IPO雷達(dá)|美柚股份轉(zhuǎn)戰(zhàn)創(chuàng)業(yè)板：上市前夕現(xiàn)金流大幅下滑，廣告業(yè)務(wù)觸及天花板

圖片來源：視覺中國(guó)

　　記者 | 曹立

　　編輯 | 陳菲遐

　　A股的“她經(jīng)濟(jì)”又將迎來一家純正標(biāo)的。

　　在深交所公布的創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊(cè)制獲受理企業(yè)中，出現(xiàn)了廈門美柚股份有限公司（下稱“美柚股份”）。

　　絕大部分女性對(duì)這家公司并不陌生。美柚股份擁有核心APP美柚、柚寶寶、柚子街、羊毛省錢、返還網(wǎng)等，產(chǎn)品累計(jì)用戶超2.5億、月活與日活用戶分別達(dá)到3100萬人和750萬人。不過，美柚股份 2019年新發(fā)力的返利導(dǎo)購(gòu)業(yè)務(wù)，是一項(xiàng)只賺吆喝不賺錢的買賣。

　　這家知名度頗高的公司始終被工具類產(chǎn)品這一緊箍咒牢牢鎖住，是否已經(jīng)觸到了自身業(yè)務(wù)的天花板？

　　廣告營(yíng)銷雙刃劍

　　美柚股份核心APP美柚，功能主要涵蓋女性經(jīng)期及孕期管理、資訊閱覽、知識(shí)科普、社區(qū)交流、線上購(gòu)物等。通過為用戶提供免費(fèi)的經(jīng)期、孕期、育兒等健康管理工具，積累了數(shù)量龐大的用戶群。2017年-2019年，美柚股份營(yíng)業(yè)收入分別為4.23億元、5.16億元、6.17億元，增速分別為21.88%、19.57%；歸母凈利潤(rùn)分別為1.12億元、1.48億元、1.24億元，2019年凈利潤(rùn)同比下滑16.05%。

　　招股書顯示，截至2019年12月31日，美柚股份旗下所有產(chǎn)品累計(jì)用戶超過

　　2.5億；主要App合計(jì)月活躍用戶超過3100萬，日活躍用戶超過750萬。

　　這一用戶數(shù)字十分驚人。根據(jù)權(quán)威第三方研究機(jī)構(gòu)QuestMobile《2020女性新消費(fèi)趨勢(shì)報(bào)告》的數(shù)據(jù)：2020年2月移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)女性用戶規(guī)模達(dá)到5.4億。2.5億用戶意味著全網(wǎng)超過四成女性都是美柚的用戶。

　　龐大用戶群意味著流量。美柚股份利用美柚APP導(dǎo)流，構(gòu)建起了一套盈利模式。

　　從美柚股份營(yíng)收構(gòu)成來看，廣告服務(wù)是收入主要來源。

　　數(shù)據(jù)來源：招股書，界面新聞研究部

　　2018年，競(jìng)價(jià)類廣告與非競(jìng)價(jià)類廣告的營(yíng)收合計(jì)達(dá)到3.59億元，占當(dāng)年總營(yíng)收5.15億元的70%。具體細(xì)分來看，競(jìng)價(jià)類廣告當(dāng)年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.48億元，非競(jìng)價(jià)類營(yíng)收則達(dá)到了1.11億元。

　　競(jìng)價(jià)類與非競(jìng)價(jià)類廣告兩種類型，差異主要體現(xiàn)在定價(jià)方式及結(jié)算方式上的不同。但這兩種廣告類型的本質(zhì)都是以核心APP為窗口，為用戶提供廣告服務(wù)。美柚股份通過運(yùn)營(yíng)的美柚、柚寶寶等移動(dòng)應(yīng)用產(chǎn)品，向廣告客戶提供廣告資源位，并基于廣告點(diǎn)擊數(shù)、展示天數(shù)、曝光數(shù)等結(jié)算方式取得廣告服務(wù)收入。目前，美柚股份廣告終端客戶類型主要包括美容美體、醫(yī)藥保健、日化快消、母嬰等。

　　值得注意的是，美柚股份2019年廣告服務(wù)收入同比增速僅為3.18%，出現(xiàn)增長(zhǎng)乏力情況，其中非競(jìng)價(jià)類廣告營(yíng)收增速正在下滑。2018年以及2019年，非競(jìng)價(jià)類廣告的營(yíng)收增速分別同比下滑14%以及7%。

　　廣告營(yíng)銷是一把雙刃劍。一方面，廣告是絕大部分流量直接變現(xiàn)的最好途徑。但是過度營(yíng)銷又會(huì)降低互聯(lián)網(wǎng)用戶體驗(yàn)，導(dǎo)致用戶流失。用戶減少又會(huì)進(jìn)一步降低廣告投放價(jià)值。從增速放緩來看，廣告業(yè)務(wù)的天花板已經(jīng)觸到。

　　羊毛省錢用戶買賬嗎？

　　或許正是看到了廣告業(yè)務(wù)的瓶頸，美柚股份去年開始重點(diǎn)發(fā)展電商服務(wù)業(yè)。

　　單純從營(yíng)收增速來看，似乎成果頗豐。2019年，返利導(dǎo)購(gòu)的電商業(yè)務(wù)營(yíng)收從4453萬元增加到了1.38億元，漲幅超過2倍。

　　但返利導(dǎo)購(gòu)業(yè)務(wù)與廣告業(yè)務(wù)完全是兩種業(yè)務(wù)，美柚APP的導(dǎo)流能力也很有限。為此，美柚股份又陸續(xù)開發(fā)了柚子街、羊毛省錢、返還網(wǎng)等APP，為女性提供線上電商導(dǎo)購(gòu)服務(wù)。

　　羊毛省錢APP為客戶每日精選優(yōu)惠商品，并提供淘寶、拼多多、京東等電商平臺(tái)的優(yōu)惠商品搜索入口。待用戶購(gòu)物完成并確認(rèn)收貨后，羊毛省錢APP會(huì)根據(jù)售前確定的金額向用戶返利，用戶獲得返利后可通過支付寶等方式提取。

　　從返利導(dǎo)購(gòu)的毛利率來看，這是一筆只賺吆喝不賺錢的買賣。2019年，返利導(dǎo)購(gòu)營(yíng)收達(dá)到1.38億元，成本為1.17億元，毛利率僅為15%。2017年以及2018年，毛利率分別為47%以及41%。

　　美柚股份稱，羊毛省錢APP在2019年為了開拓市場(chǎng)，向用戶提供了較高的返現(xiàn)比例，進(jìn)一步降低了業(yè)務(wù)毛利率。也就是說，公司犧牲了一部分利益，讓用戶“薅”了更多羊毛。

　　但從羊毛省錢APP在蘋果商店的排名變化看，這種“開拓市場(chǎng)”戰(zhàn)略并未達(dá)成。

　　羊毛省錢APP在2018年8月推出后，排名快速上升，一度沖進(jìn)購(gòu)物（免費(fèi)）榜單的前20名，但好景不長(zhǎng)，從2019年下半年開始，羊毛省錢APP的排名開始回落，在購(gòu)物（免費(fèi)）榜單的300名左右徘徊。

　　數(shù)據(jù)來源：七麥數(shù)據(jù)，界面新聞研究部

　　結(jié)合廣告投放節(jié)奏，我們發(fā)現(xiàn)了羊毛省錢APP排名變化背后的秘密。2018年，由于新推出羊毛省錢APP，美柚股份廣告宣傳費(fèi)達(dá)到9989.6萬元，2019年，公司的廣告宣傳費(fèi)則下降到8834.9萬元。

　　數(shù)據(jù)來源：招股書，界面新聞研究部

　　這意味著，隨著廣告投放力度減弱，羊毛省錢APP排名開始回落。

　　顯然，該款A(yù)PP的推廣很依賴廣告投放。而羊毛省錢自身的商業(yè)模式，卻很難吸引新用戶下載。

　　這一現(xiàn)象說明，羊毛省錢的用戶體驗(yàn)不足以形成口碑傳播，一旦停止砸錢立刻掉隊(duì)。這是美柚股份返利導(dǎo)購(gòu)業(yè)務(wù)最大癥結(jié)所在。

　　增收不增利，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流大幅下滑

　　美柚股份在羊毛省錢上的激進(jìn)戰(zhàn)略，換來的結(jié)果是增收不增利。

　　2019年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.16億元，同比增長(zhǎng)19.57%，但扣非后凈利潤(rùn)卻同比下滑21%。

　　在美柚股份停滯不前的同時(shí)，A股市場(chǎng)上一家與其商業(yè)模式十分類似的公司值得買(112.250, -4.34, -3.72%)（300785.SZ）卻悄然完成了超越。

　　值得買是集導(dǎo)購(gòu)、媒體、工具、社區(qū)屬性為一體的消費(fèi)領(lǐng)域門戶型網(wǎng)站服務(wù)平臺(tái)，主營(yíng)業(yè)務(wù)為運(yùn)營(yíng)內(nèi)容類導(dǎo)購(gòu)平臺(tái)什么值得買網(wǎng)站及相應(yīng)的移動(dòng)客戶端，為電商、品牌商等提供信息推廣服務(wù)，并以此為延伸提供海淘代購(gòu)平臺(tái)服務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)效果營(yíng)銷平臺(tái)服務(wù)。

　　2017年，值得買和美柚股份的營(yíng)收分別為3.47億元和4.23億元，值得買還落后了一大截。但到2019年，值得買的營(yíng)收達(dá)到6.6億元，實(shí)現(xiàn)了反超。

　　數(shù)據(jù)來源：Wind，界面新聞研究部

　　扣非凈利潤(rùn)方面也是如此。2017年，值得買和美柚股份扣非后凈利潤(rùn)分別為7798萬元和9473萬元。2019年，值得買扣非后凈利潤(rùn)達(dá)到1.07億元，同樣反超美柚股份。

　　數(shù)據(jù)來源：Wind，界面新聞研究部

　　更需要注意的是美柚股份經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，2019年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為7611萬元，相比2018年大幅下滑54%，遠(yuǎn)大于凈利潤(rùn)下滑幅度。

　　一個(gè)重要原因是預(yù)收款項(xiàng)下滑，2019年底，公司預(yù)收賬款為2466萬元，相比2018年同期的2677萬元，略有下滑。

　　美柚股份解釋稱，預(yù)收款項(xiàng)主要系競(jìng)價(jià)類廣告業(yè)務(wù)中客戶進(jìn)行預(yù)充值所形成的。

　　2019年，公司競(jìng)價(jià)類廣告營(yíng)收為2.67億元，相比2018年的2.48億元略有增長(zhǎng)。在此情況下，預(yù)收賬款反常的下滑是否代表客戶充值意愿下降或公司產(chǎn)品對(duì)客戶吸引力下降，這點(diǎn)有待考證。