《金證研》滬深資本組 圖南/研究員 唐里 映蔚 洪力/編審

2010年以來，中國乳品行業(yè)逐步走出“三聚氰胺”的影響，2011年至2017年，中國乳品企業(yè)利潤總額不斷提升。而涉及乳品生產(chǎn)、銷售的浙江一鳴食品股份有限公司（以下簡稱“一鳴股份”）不甘于現(xiàn)狀，對資本市場發(fā)起沖擊。

由朱明春、李美香、朱立科、朱立群、李紅艷五名家族成員控制的一鳴股份，主要從事新鮮乳品與烘焙食品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及連鎖經(jīng)營業(yè)務(wù)。

2016-2018年，一鳴股份營業(yè)收入分別為12.54億元、15.16億元、17.55億元，2017-2018年分別同比增長了20.84%、15.8%。

2016-2018年，一鳴股份凈利潤分別為1.49億元、1.2億元、1.57億元，2017-2018年分別同比增長了-19.79%、31.53%。

2018年，營收增速下滑，而凈利增速上漲。此外，一鳴股份產(chǎn)品毛利率異于同行水平的情況，值得我們關(guān)注。

據(jù)招股書，一鳴股份主營業(yè)務(wù)收入主要來源于乳品及烘焙食品。

2016-2018年，一鳴股份乳品毛利率分別為40.28%、39.24%、40.66%。

同期，乳品行業(yè)上市公司內(nèi)蒙古伊利實業(yè)集團(tuán)股份有限公司乳品毛利率分別為38.33%、37.52%、37.84%；光明乳業(yè)股份有限公司乳品毛利率分別為42.48%、36.88%、36.69%；北京三元食品股份有限公司乳品毛利率分別為31.41%、29%、28.77%；新希望乳業(yè)股份有限公司乳品毛利率分別為33.17%、34.8%、34.13%；新疆天潤乳業(yè)股份有限公司乳品毛利率分別為30.96%、28.11%、27.46%；皇氏集團(tuán)股份有限公司乳品毛利率分別為38.08%、32.81%、30.32%；廣東燕塘乳業(yè)股份有限公司乳品毛利率分別為37.22%、35.67%、31.98%；河南科迪乳業(yè)股份有限公司乳品毛利率分別為32.85%、26.82%、25.26%；蘭州莊園牧場股份有限公司乳品毛利率分別為33.3%、34.14%、35.41%；麥趣爾集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“麥趣爾”）乳品毛利率分別為38.49%、35.67%、32.32%。上述10家同行毛利率平均值分別為35.63%、33.14%、32.02%。

對此，一鳴股份解釋稱，主要系行業(yè)可比公司的乳品業(yè)務(wù)以商超渠道為主，通常以批發(fā)價銷售給商超客戶，而公司則存在一定比例的直營門店和自動售貨機渠道，該類渠道直接面向終端消費者，采取零售價對外銷售，銷售毛利率相對較高。

不同于乳品毛利率高于同行均值，一鳴股份烘焙食品毛利率則是低于同行均值。

2016-2018年，一鳴股份烘焙食品毛利率分別為40.06%、39.47%、40.28%。

同期，烘焙食品行業(yè)上市公司桃李面包股份有限公司（以下簡稱“桃李面包”）烘焙食品毛利率分別為36.13%、37.7%、39.68%；上海元祖夢果子股份有限公司（以下簡稱“元祖股份”）烘焙食品毛利率分別為64.77%、67.38%、65.49%；麥趣爾烘焙食品毛利率分別為45.34%、41.85%、34.26%。上述3家同行毛利率平均值分別為48.75%、48.98%、46.48%。

對此，一鳴股份解釋稱，公司烘焙食品毛利率與桃李面包較為相近，而低于元祖股份和麥趣爾，主要系產(chǎn)品品類與渠道結(jié)構(gòu)差異所致。

值得注意的是，一鳴股份未完全披露獨立董事李勝利在外任職情況，涉嫌信息披露違規(guī)。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，李勝利在北京牛人億家科技有限公司任職董事。

據(jù)中博農(nóng)畜牧科技股份有限公司（以下簡稱“中博農(nóng)”）2017年半年度報告，李勝利在中博農(nóng)任職董事，任職期限為2017年8月10日至2020年8月9日。

上述在外任職情況，一鳴股份在招股書中未予披露。

值得一提的是，一鳴股份此番上市擬募資9.27億元，其中1.63億元用于建設(shè)“營銷網(wǎng)絡(luò)直營奶吧建設(shè)項目”（以下簡稱“奶吧項目”）。該項目計劃在3年內(nèi)，完成540家直營奶吧門店的建設(shè)投資。

2016-2018年，一鳴股份直營奶吧門店數(shù)量分別為176家、239家、283家。

自2002年開創(chuàng)連鎖經(jīng)營門店以來，截至2018年12月31日，歷經(jīng)十余年發(fā)展，一鳴股份僅有283家直營奶吧門店。

而一鳴股份計劃3年之內(nèi)新增540家直營門店，奶吧項目能否實現(xiàn)預(yù)期目標(biāo)，我們不得而知?！督鹱C研》滬深資本組將繼續(xù)保持關(guān)注。