當(dāng)?shù)貢r(shí)間6月13日，為期三天的七國(guó)集團(tuán)(G7)首腦峰會(huì)落下帷幕。與會(huì)領(lǐng)導(dǎo)人們就繼續(xù)通過(guò)財(cái)政刺激支持本國(guó)經(jīng)濟(jì)的必要性達(dá)成了廣泛共識(shí)。

　　在全球經(jīng)濟(jì)加速?gòu)?fù)蘇之下，通脹預(yù)期在持續(xù)飆升。中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)易綱在日前舉行的陸家嘴論壇期間表示，全球原油等大宗商品價(jià)格上漲較快，全球通脹水平短期上升已成事實(shí)，但對(duì)通脹是否能長(zhǎng)期持續(xù)下去存在著巨大分歧。中國(guó)今年全年的CPI走勢(shì)前低后高，平均漲幅預(yù)計(jì)在2%以下，但仍需關(guān)注各類不確定性。

　　與此同時(shí)，美國(guó)通脹爆表，5月CPI繼4月之后再創(chuàng)13年新高，然而美債收益率不升反跌，美股處歷史高位附近，包括中國(guó)股市在內(nèi)的亞太市場(chǎng)也開(kāi)始看淡數(shù)據(jù)沖擊。

　　市場(chǎng)邏輯在悄然生變。比起4月時(shí)市場(chǎng)對(duì)通脹超調(diào)引發(fā)貨幣緊縮的極度擔(dān)憂，如今交易員越來(lái)越對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)強(qiáng)調(diào)的“通脹是暫時(shí)現(xiàn)象”買賬，因?yàn)榫蜆I(yè)才是最關(guān)鍵的。目前5.8%的失業(yè)率仍遠(yuǎn)超美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期，勞動(dòng)力市場(chǎng)仍較疫情前的水平少了數(shù)百萬(wàn)就業(yè)人口，勞動(dòng)力市場(chǎng)迄今為止的復(fù)蘇低迷成為央行繼續(xù)推行史無(wú)前例刺激措施的背后主因。

　　本周美聯(lián)儲(chǔ)FOMC(公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì))將舉行議息會(huì)議，市場(chǎng)將高度關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于通脹、縮表等議題的措辭。保德信固定收益首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、原FOMC經(jīng)濟(jì)學(xué)家希茨(Nathan Sheets)對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，短期內(nèi)通脹預(yù)計(jì)仍將攀升，但今年內(nèi)供應(yīng)緊缺的情況以及全球大宗商品的瓶頸問(wèn)題將會(huì)得到緩解。同時(shí)，鑒于服務(wù)需求有限，價(jià)格也不會(huì)出現(xiàn)無(wú)限上漲，價(jià)格壓力在今年晚些時(shí)候以及明年初將逐步出現(xiàn)緩和。

　　從懼怕高通脹到博弈美聯(lián)儲(chǔ)

　　數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)5月整體CPI同比大漲5%，超預(yù)期的4.7%，增速創(chuàng)2008年8月以來(lái)最高；剔除不穩(wěn)定的食品與能源價(jià)格的核心CPI年率同樣高于預(yù)期，達(dá)3.8%，超市場(chǎng)預(yù)期3.5%，增速創(chuàng)1992年以來(lái)新高。

　　在5月底公布的美聯(lián)儲(chǔ)最青睞的通脹指標(biāo)，也創(chuàng)下1992年來(lái)最大漲幅——4月核心個(gè)人消費(fèi)支出(PCE)同比增長(zhǎng)了3.1%。CPI的構(gòu)成項(xiàng)目通常是固定的，主要涉及一般家庭的現(xiàn)金支出；而PCE的構(gòu)成項(xiàng)目則是可調(diào)整的，PCE的構(gòu)成項(xiàng)目中，除了一般消費(fèi)支出之外，更涵蓋了家庭為服務(wù)所支付的項(xiàng)目?jī)r(jià)格。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，PCE在大部分的時(shí)間段中是低于CPI的。如今，核心PCE大超美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)值，和核心CPI的差距不斷收窄。

　　造成這一局面的因素有很多——超級(jí)寬松的財(cái)政和貨幣政策，疫情下資源品供給短缺，需求則隨著經(jīng)濟(jì)重啟而反彈等。

　　但此前5月市場(chǎng)的表現(xiàn)和如今可謂有天壤之別——5月12日晚間公布的美國(guó)4月CPI增速大超市場(chǎng)預(yù)期，創(chuàng)金融危機(jī)以來(lái)最高，當(dāng)時(shí)科技股領(lǐng)跌大盤，納指跌超2%，道指也狂瀉500點(diǎn)，標(biāo)普500跌超1.6%。10年美債收益率再度攀升至1.7%附近，年初至5月12日累計(jì)飆升近70BP(基點(diǎn))，重挫全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)；然而，在6月10日的5月CPI數(shù)據(jù)發(fā)布后，10年期美債收益率不漲反跌，收盤僅報(bào)1.454%。美股也照漲不誤，標(biāo)普500指數(shù)收于4247.44點(diǎn)，距離突破歷史新高4249.74點(diǎn)僅一步之遙。

　　往往強(qiáng)勁的通脹數(shù)據(jù)會(huì)帶動(dòng)美債收益率走強(qiáng)，因?yàn)?a data-code="QCOM" data-market="105" target="_blank" web="1">高通脹可能會(huì)刺激美聯(lián)儲(chǔ)提早行動(dòng)收緊貨幣政策。

　　“但交易員真正關(guān)注的是，這種不斷上漲的價(jià)格壓力是可持續(xù)趨勢(shì)的開(kāi)端，還是只是經(jīng)濟(jì)活動(dòng)重啟、基數(shù)效應(yīng)與供應(yīng)鏈暫時(shí)中斷驅(qū)動(dòng)下的‘暫時(shí)現(xiàn)象’？”嘉盛集團(tuán)全球研究主管馬特·韋勒(Matt Weller)對(duì)記者稱，“深入CPI數(shù)據(jù)的內(nèi)部后，這次市場(chǎng)有充分的理由認(rèn)為通脹仍屬于暫時(shí)現(xiàn)象。”

　　他解釋稱，每個(gè)月的物價(jià)壓力都在增加，5月和4月一樣，因?yàn)樾酒必泴?dǎo)致二手車價(jià)格大漲，僅二手車價(jià)格漲幅就占到物價(jià)漲幅的很大百分比(在整體CPI與核心CPI漲幅中的占比分別達(dá)0.9%和1.1%)。但疫情下芯片短缺的狀況已在緩解，所以這種現(xiàn)象可能不會(huì)持續(xù)。未來(lái)數(shù)月里隨著汽車生產(chǎn)商加大供應(yīng)量，這類漲幅應(yīng)可回落。

　　美聯(lián)儲(chǔ)苦口婆心多月的“通脹是暫時(shí)現(xiàn)象”似乎終被市場(chǎng)接受，2年期和10年期美債收益率在數(shù)據(jù)發(fā)布當(dāng)天小幅下跌。如今，市場(chǎng)的交易邏輯已從懼怕高通脹轉(zhuǎn)為了博弈美聯(lián)儲(chǔ)，美聯(lián)儲(chǔ)緊縮的節(jié)奏無(wú)疑更取決于就業(yè)復(fù)蘇。

　　市場(chǎng)更關(guān)注就業(yè)數(shù)據(jù)

　　于是，一度被市場(chǎng)忽略的那個(gè)“苦口婆心”的美聯(lián)儲(chǔ)再度成為市場(chǎng)交易的主線。

　　“美國(guó)通脹率正處于數(shù)十年來(lái)最高水平，通脹攀升符合美聯(lián)儲(chǔ)‘隨著經(jīng)濟(jì)重新開(kāi)放，價(jià)格壓力將不斷上升’的預(yù)期。關(guān)鍵在于，幾個(gè)月通脹持續(xù)升溫，但消費(fèi)者和勞動(dòng)力市場(chǎng)仍表現(xiàn)疲弱。”韋勒表示。

　　盡管失業(yè)率自2020年二季度峰值大幅下降，但第三季度失業(yè)率仍處于令人不安的高位5.8%。韋勒也對(duì)記者提及，更令人擔(dān)憂的是，最近兩個(gè)月的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)都低于預(yù)期，平均每月凈新增就業(yè)僅略高于40萬(wàn)。雖然在更為正?；拇蟓h(huán)境下，這樣的就業(yè)增長(zhǎng)率可能尚可接受，但美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)仍較疫前水平少了數(shù)百萬(wàn)就業(yè)人口，而且考慮到全國(guó)范圍內(nèi)廣泛疫苗接種和經(jīng)濟(jì)“重新開(kāi)放”，這個(gè)增速只能算是不溫不火。

　　因此，市場(chǎng)開(kāi)始相信，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)保持耐心。機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)可能在8月的杰克遜霍爾全球央行年會(huì)上宣布在12月或明年1月啟動(dòng)縮表，但在此之前一定會(huì)與市場(chǎng)充分溝通。

　　一位熟悉討論情況的消息人士于6月11日對(duì)外媒透露，G7峰會(huì)開(kāi)幕當(dāng)天，與會(huì)領(lǐng)導(dǎo)人就繼續(xù)通過(guò)財(cái)政刺激支持本國(guó)經(jīng)濟(jì)的必要性達(dá)成了廣泛共識(shí)。領(lǐng)導(dǎo)人認(rèn)為，許多國(guó)家最近解封后出現(xiàn)的通脹上升將被證明是暫時(shí)的。消息人士稱，“有一點(diǎn)關(guān)于通脹的討論，感覺(jué)領(lǐng)導(dǎo)人認(rèn)為通脹是暫時(shí)的”。

　　無(wú)獨(dú)有偶，曾任職于美聯(lián)儲(chǔ)的希茨也對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，下一階段，隨著經(jīng)濟(jì)重啟、旅行禁令放寬，服務(wù)需求反彈很可能會(huì)將服務(wù)業(yè)通脹率推高至疫情前水平，最近美國(guó)和中國(guó)的CPI數(shù)據(jù)均已證明這點(diǎn)。但年內(nèi)供應(yīng)緊缺問(wèn)題將會(huì)得到緩解。同時(shí)，鑒于服務(wù)需求有限，價(jià)格也不會(huì)出現(xiàn)無(wú)限上漲。因此，他預(yù)計(jì)價(jià)格上漲的壓力將在今年晚些時(shí)候以及明年初逐步出現(xiàn)緩和。

　　此外，雖然縮表本該令市場(chǎng)擔(dān)憂，但美聯(lián)儲(chǔ)公布縮表決定只是時(shí)間早晚的問(wèn)題。

　　中國(guó)慎待漲價(jià)并保持定力

　　全球漲價(jià)壓力對(duì)中國(guó)的影響仍在持續(xù)。

　　中國(guó)5月CPI同比上漲1.3%，漲幅比上月擴(kuò)大0.4個(gè)百分點(diǎn)。5月PPI同比漲幅擴(kuò)大2.2個(gè)百分點(diǎn)至9%，為2008年9月以來(lái)新高，當(dāng)時(shí)讀數(shù)是9.1%。

　　但中國(guó)仍是上游的局部通脹，這從CPI和PPI之間巨大的剪刀差就可見(jiàn)一斑，價(jià)格向下游終端消費(fèi)品的傳導(dǎo)仍然受阻，這就影響了終端的利潤(rùn)。

　　中國(guó)相關(guān)部門在4、5月密集發(fā)聲打壓價(jià)格，在6月10日陸家嘴論壇期間，中國(guó)監(jiān)管層也對(duì)通脹上行持謹(jǐn)慎態(tài)度——易綱認(rèn)為，全球原油等大宗商品價(jià)格上漲較快，全球通脹水平短期上升已成事實(shí)，但對(duì)通脹是否能長(zhǎng)期持續(xù)下去存在著巨大分歧。中國(guó)今年全年的CPI走勢(shì)前低后高，平均漲幅預(yù)計(jì)在2%以下，但仍需關(guān)注各類不確定性。

　　對(duì)于物價(jià)問(wèn)題，銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清表示：“目前全球價(jià)格上行的壓力比歐美各界人士所預(yù)料的幅度要高出一截，至于將要持續(xù)的時(shí)間，似乎也不像許多專家預(yù)測(cè)的那樣短暫。”

　　與發(fā)達(dá)國(guó)家形成反差的是，中國(guó)并沒(méi)有搞“大水漫灌”。事實(shí)上，中國(guó)的政策力度并不算小。

　　面對(duì)未來(lái)的不確定性，各界認(rèn)為中國(guó)政策應(yīng)繼續(xù)保持定力。

　　中國(guó)社科院學(xué)部委員余永定對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，為了使PPI的上升能傳導(dǎo)至CPI，中國(guó)需避免過(guò)快轉(zhuǎn)向財(cái)政和貨幣政策，“中國(guó)仍是一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，應(yīng)該也能容忍高于發(fā)達(dá)國(guó)家的通脹率。中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于復(fù)蘇的過(guò)程中，PPI和CPI的上升應(yīng)該是一個(gè)不可避免的積極現(xiàn)象。政府應(yīng)實(shí)施更擴(kuò)張性的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，促進(jìn)增長(zhǎng)、提高企業(yè)的盈利能力，最終使通脹穩(wěn)定在一個(gè)積極但可接受的水平。”