2020年底，我判斷全球金融周期逐步進入復蘇和擴張階段，將帶動國際資本特別是證券項下國際資本流向新興經(jīng)濟體。中國作為新興經(jīng)濟體的代表是國際投資者的首選投資目的地，“中國資產(chǎn)”崛起的時代已經(jīng)來臨。

　　2021年上半年的數(shù)據(jù)表明，國際投資者繼續(xù)增加持有中國的股票和債券資產(chǎn)。根據(jù)中國人民銀行公布的數(shù)據(jù)，2021年前6個月，境外機構增加持有境內(nèi)人民幣債券5046億人民幣，同比增長62%。從陸股通數(shù)據(jù)來看，2021年上半年北上資金凈買入股票金額達2236億人民幣，同比增長89%。國際投資者通過證券市場對中國資產(chǎn)投資的規(guī)模已開始超過直接投資。國際收支平衡表顯示，2021年一季度，外商來華直接投資976億美元，我國對外直接投資219億美元，直接投資項下跨境資本流動規(guī)模達1195億美元。同期，我國對外證券投資717億美元，境外對我國證券投資752億美元，證券項下跨境資本流動規(guī)模達1469億美元，證券項下跨境資本流動規(guī)模已是直接投資項下跨境資本流動規(guī)模的1.2倍。

　　不過，近期似乎有一些市場信號讓社會公眾擔心國際投資者在改變其對于中國資產(chǎn)的看法。2021年7月北上資金凈流入規(guī)模107.6億元，雖連續(xù)第9個月凈流入，但凈流入規(guī)模較前期明顯放緩。與此同時，證券市場國際資本流動的波動性顯著放大。

　　比如，2021年7月26日，中國資本市場就出現(xiàn)了所謂的“股債匯三殺”：A股市場遇到深度調(diào)整，多個指數(shù)顯著下跌，當日北上資金凈賣出128億人民幣；當天國債市場尾盤也出現(xiàn)了國債收益率跳升和債券價格的快速下跌，有觀點認為這與國際投資者拋售中國債券有關；此前一直處于盤整狀態(tài)的人民幣兌美元匯率在這一天也出現(xiàn)異常波動，離岸人民幣匯率一度走貶超過0.6%，跌破了6.5的關口。

　　分析人士認為，中國資本市場的以上表現(xiàn)與外資行為密切相關，首先，投資者對中美在天津外交會談所釋放的信號有不同的解讀；其次，近期中國政府對國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司和教培行業(yè)采取的監(jiān)管行動引發(fā)國際投資者的擔憂；第三，美國證券交易委員會(SEC)近期要求今后赴美上市的中國公司必須進一步加強信息披露、并披露相關風險的消息。以上數(shù)據(jù)和信號，疊加少部分國際投資者的基金產(chǎn)品清空中國概念股票的傳言，使得市場擔心國際投資者不再追捧中國資產(chǎn)。

　　我認為這樣的擔憂并無必要，國際投資者以價值投資為主導思想，在作出投資決策時會綜合考慮中國國內(nèi)和全球領域多個方面的經(jīng)濟基本面、金融、宏觀經(jīng)濟及制度性因素。基于以下四個理由我認為國際投資者未來仍將青睞和增持中國資產(chǎn)：

　　一是，中國的決策層多維度釋放對外開放資本市場和融入全球化的積極信號。7月底，新華社發(fā)文“中國經(jīng)濟持續(xù)向好的基本面沒有發(fā)生變化，中國改革開放的步伐依然堅定，中國資本市場發(fā)展的基礎依然穩(wěn)固”，已經(jīng)在一定程度上緩解了市場的恐慌情緒。8月1日，中國證監(jiān)會回應美國證券交易委員會稱，兩國監(jiān)管部門應當繼續(xù)秉持相互尊重、合作共贏的精神，就中概股監(jiān)管問題加強溝通，找到妥善解決的辦法，為市場營造良好的政策預期和制度環(huán)境。證監(jiān)會還強調(diào)，中國推進改革開放的基本國策堅定不移，金融對外開放的力度會不斷加大。8月6日，富達基金管理(中國)有限公司獲批設立，這是繼全球最大資產(chǎn)管理公司貝萊德的中國全資子公司--貝萊德基金管理有限公司獲得批文后的第二家。同日，有報道稱中國證監(jiān)會已對摩根大通證券(中國)有限公司控股股東——摩根大通國際金融有限公司受讓5家內(nèi)資股東所持股權，成為摩根大通證券(中國)唯一股東的事項準予備案。摩根大通證券(中國)將成為中國首家外資全資控股的證券公司。以上信息都充分說明，中國的決策層在向國際投資者釋放明確和積極的政策信號，以穩(wěn)定其信心并增強中國資產(chǎn)的吸引力。

　　二是，新冠疫情一定程度上得到控制，全球宏觀經(jīng)濟基本面企穩(wěn)回升為中國資產(chǎn)打下堅實基礎。2021年7月，國際貨幣基金組織分布更新的《世界經(jīng)濟展望報告》，預計2021年全球經(jīng)濟增長速度將達到6%，與4月發(fā)布的預測值持平，但上調(diào)了對發(fā)達經(jīng)濟體尤其是美國的增長預測而調(diào)低了新興經(jīng)濟體的增長預測。當前雖然有DELTA病毒變異帶來的挑戰(zhàn)，但疫苗的推廣和普及，防疫措施的更廣泛實施，對于全球各個主要經(jīng)濟體實體經(jīng)濟回復常態(tài)起到關鍵的作用。這意味著以疫情受控和實體經(jīng)濟回復常態(tài)為基礎的全球跨境資本流動總量擴張有其堅實的經(jīng)濟基本面基礎，而非純粹由利差等金融套利因素所驅動，這使得跨境資本流動的總量擴張具備更強的持續(xù)性和穩(wěn)定性。中國作為全球最重要的制造中心仍將顯著受益于全球經(jīng)濟基本面和跨境資本流動擴張的趨勢，受到更多注重經(jīng)濟基本面和價值投資的國際投資者的重視。

　　三是美聯(lián)儲的貨幣政策收縮將晚于市場預期，推動國際資本流入中國資本市場。正如我在《下半年跨境資本流動形勢怎么走》報告中強調(diào)，美聯(lián)儲的貨幣政策是影響國際投資者行為的重要因素。市場認為美聯(lián)儲會因考慮通脹走勢而提前收縮貨幣政策，但美聯(lián)儲主席鮑威爾卻一再強調(diào)通脹只是臨時性的：

　　第一，近期通脹的高企是因為疫情得到控制后消費等需求的“報復性”增加，不可持續(xù)；第二，美國總供給瓶頸不是永久的，近期供應會重新上升，因此當前通脹將是一次性的價格膨脹，通脹預期錨定在2%左右。第三，“寧要通脹，不要通縮”，因2%通脹目標多年未達到，這次聯(lián)儲愿意承擔通脹上升的風險。據(jù)此推測，美聯(lián)儲退出寬松貨幣政策的時間更可能在2022年上半年，而非市場預期的2021年第四季度，這將推動國際資本繼續(xù)流入中國資本市場。

　　四是新一輪全球金融周期已處于復蘇和擴張狀態(tài)，在更長的時間維度內(nèi)對國際資本產(chǎn)生推動力。國際清算銀行(BIS)此前的研究認為，美元的強弱與全球美元金融周期或信用擴張(商業(yè)銀行對所有部門的國際信貸(Claim)占GDP的比重)之間存在一個互相加強的正反饋關系，美元走弱帶動美元信用擴張，美元信用的擴張通過增加美元供應進一步帶動美元走弱。

　　上一輪全球金融周期擴張?zhí)幱?000年至2008年，其中，2000年三季度國際信貸占/GDP的比重開始擴張，時隔6個季度，美元指數(shù)在2002年一季度開始回落，這一進程一直持續(xù)到2008年全球金融海嘯的爆發(fā)。反觀當前，國際信貸占/GDP的比重從2019年出現(xiàn)上升，美元指數(shù)的底部已出現(xiàn)在2020年二季度，間隔7個季度，與上一輪規(guī)律十分接近。我認為以上信號表明新一輪全球金融周期已經(jīng)處于復蘇和擴張階段，這將為國際投資者投資中國資產(chǎn)提供源源不斷的“推動力”。

　　招商宏觀團隊：謝亞軒、羅云峰、張一平、劉亞欣、高明、張秋雨