中國(guó)式的人際關(guān)系中，人們都有一個(gè)普遍的觀點(diǎn)或者是潛意識(shí)的觀念，擁抱強(qiáng)者，換而言之強(qiáng)者為尊，擁抱強(qiáng)者意味著自己有可靠的關(guān)系，有解決問題的資源，簡(jiǎn)單說就是跟著大哥有飯吃?？墒?，話又說回來，跟著大哥混飯吃，就要看大哥的臉色，原本形容人際關(guān)系的道理在資本市場(chǎng)上也是一樣的道理，只不過大哥就是大客戶，大客戶高興了，給點(diǎn)資源基本上能養(yǎng)活一家企業(yè)，讓企業(yè)日子過得比較滋潤(rùn)，但是最大的風(fēng)險(xiǎn)就在這里，一旦大客戶翻臉或者遭遇重大變故或者政策影響，基本抱大客戶大腿的企業(yè)就面臨面頂之災(zāi)。

而今天本文分析的就是這樣一家企業(yè)，名字叫做捷邦精密科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“捷邦科技”），作為一家精密功能件和結(jié)構(gòu)件生產(chǎn)服務(wù)商，捷邦科技將于3月31日接受創(chuàng)業(yè)板首發(fā)審核。

抱大腿看臉色吃飯

捷邦科技報(bào)的直接大腿就是鼎鼎大名的富士康，而富士康實(shí)際上是蘋果公司的代工，因此背后的大腿便是蘋果。蘋果2020年度的200家供應(yīng)商中，大陸42家，而捷邦科技連續(xù)三年榮登名單之列。

報(bào)告期內(nèi)，捷邦科技的前五大客戶情況如下： 其中富士康在報(bào)告期內(nèi)穩(wěn)居第一，對(duì)富士康的銷售金額分別是15,943.73萬元、22,384.61萬元、33,850.26萬元、 18,171.22 萬元，占比分別是35.58%、36.85%、39.52%、37.93%（2021上半年）呈上升趨勢(shì)。而整個(gè)前五大客戶占比84.05%、80.01%、81.03%、81.82% 。

同行業(yè)可比公司領(lǐng)益智造、安潔科技、恒銘達(dá)、智動(dòng)力、達(dá)瑞電子，其中領(lǐng)益智造也是蘋果供應(yīng)鏈供應(yīng)商，與同行業(yè)的公司相比，捷邦科技的大客戶占比明顯高于同行業(yè)，報(bào)告期內(nèi)同行業(yè)均值為70.23%、66.04%、63.02%，62.41%呈下降的趨勢(shì)，換而言之，同行業(yè)都在積極擺脫對(duì)蘋果的依賴，但是捷邦科技卻在加深依賴，發(fā)展趨勢(shì)明顯與行業(yè)背離。

其實(shí)，依賴加深也不全是不好，最起碼有飯吃，但是問題是這個(gè)飯好吃嗎，能帶來企業(yè)價(jià)值的升值嗎，報(bào)告期內(nèi)捷邦科技應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為 19,949.98 萬元、25,307.32 萬元、36,965.25 萬元和 28,309.50 萬元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為 67.75%、61.49%、61.52%和 52.07%（2021上半年）可以看出應(yīng)收賬款一直處于高位，而應(yīng)收賬款的欠款大戶就是公司的前五大客戶，富士康當(dāng)仁不讓地穩(wěn)居第一。
 
從另一個(gè)角度看，捷邦科技綜合毛利率分別為 34.55%、33.71%、29.56%和 28.13%，毛 利率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，造成下降的主力軍是誰呢？公司對(duì)富士康的銷售產(chǎn)品毛利率分別為 35.60%、30.25%、24.73% 和 21.50%，可見富士康對(duì)其影響有多大，作為第一大客戶，左右了應(yīng)收賬款的升高和毛利率的降低，依靠大客戶不僅沒有帶來毛利率的升高，還降低，并且欠款增加，所以捷邦科技的話語權(quán)也是越來越低，事實(shí)上，這背后看的是蘋果的臉。

在2021年公布的大陸蘋果供應(yīng)商中，同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手領(lǐng)益制造依然在列，兆易創(chuàng)新等新加入，沒有捷邦科技。
  況且，依賴大客戶并未使自己的外銷依賴和資產(chǎn)負(fù)債率降低，公司外銷銷售收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為 89.31%、90.22%、89.99%和 86.67%，外銷主要以美元進(jìn)行結(jié)算，在貿(mào)易爭(zhēng)端的中美經(jīng)貿(mào)形勢(shì)下，未來會(huì)不會(huì)進(jìn)一步受到影響，還真說不準(zhǔn)。公司資產(chǎn)負(fù)債率為57.76%、54.52%和42.61%、43.02%，而同行均值為38.67%、35.51%和35.81%、30.43%，負(fù)債率高于同行業(yè)平均值。

在近期證監(jiān)會(huì)的問詢中，客戶集中度高是一個(gè)熱點(diǎn)，所以，對(duì)于大客戶依賴受到證監(jiān)會(huì)的追問。

實(shí)控人控制權(quán)認(rèn)定存疑

   捷邦科技的實(shí)際控制人為辛云峰、楊巍和殷冠明，控股股東為捷邦控股持有發(fā)行73.95%的股權(quán)，辛云峰、楊巍和殷冠明分別控制捷邦控股45%、47%和 8%股權(quán)，這樣通過控制捷邦控股而控制發(fā)行人。

但是對(duì)于實(shí)際控制權(quán)的認(rèn)定，證監(jiān)會(huì)提出了質(zhì)疑，
 
 
捷邦科技的回復(fù)認(rèn)為不存在影響上市的障礙，主要的依據(jù)是，上述三人在2020年九月簽署了一致行動(dòng)協(xié)議，捷邦控股持有發(fā)行人的股權(quán)比例最高達(dá) 84.00%，最低達(dá) 73.95%，捷邦控股始終控股發(fā)行人。辛云峰、楊巍及殷冠明實(shí)際支配發(fā)行人股份表決權(quán)超過總表決權(quán)的 2/3。符合《創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法（試行）》第十二條規(guī)定。
但是，從回復(fù)中，依然存在漏洞：

• 辛云峰是捷邦科技前身捷邦有限創(chuàng)始人，而拿到的捷邦控股的股份低于楊巍，雖然有一致行動(dòng)協(xié)議，但是風(fēng)險(xiǎn)依然存在，也就是說，由于楊巍在捷邦控股超過了辛云峰，雖然有一致行動(dòng)協(xié)議，但是是否在捷邦控股中，楊巍等三人的表決權(quán)也是按照股份分配的？換言之，楊巍所占表決權(quán)最高？這一點(diǎn)沒有說明。在資本市場(chǎng)，后入局者踢出創(chuàng)始人的例子屢見不鮮， 例如：2000年3月，法國(guó)“達(dá)能”與中國(guó)“樂百氏”簽訂協(xié)議，共同投資組建“樂百氏（廣東）食品飲料有限公司”，“達(dá)能”控股92%，小欖鎮(zhèn)政府占5%，何伯權(quán)等5名創(chuàng)業(yè)者僅占3%，最終何伯權(quán)被踢出局。

 

• 歷史上捷邦科技成立時(shí)，香港友事達(dá)股權(quán)結(jié)構(gòu)為辛云峰100%持股，股權(quán)代持關(guān)系解除時(shí)香港友事達(dá)與尚為國(guó)際均系楊巍持股47%、辛云峰或其配偶李香蘭持股 45%，殷冠明配偶李海霞持股 8%。也就是存在代持關(guān)系。那么當(dāng)時(shí)辛云峰委托持股是否因?yàn)橛邢拗粕鲜械脑?？楊巍?shí)際上也可能代持？

凈現(xiàn)比波動(dòng)較大
 
經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~與凈利潤(rùn)的比值被稱為企業(yè)價(jià)值投資的重要指標(biāo)，報(bào)告期內(nèi)，捷邦科技經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為 745.44 萬元、6,410.74萬元、1,576.41 萬元和 11,197.96 萬元，占凈利潤(rùn)的比重分別為－323.71%、93.51%、22.81%和 232.08%，而同期的凈利潤(rùn)為－230.28萬元、6,855.57 萬元、6,912.05萬元、4,825.06 萬元。
比值的波動(dòng)幅度猶如過山車，只有2021年上半年大于1，這意味著，凈利潤(rùn)以債權(quán)形式實(shí)現(xiàn)的較多，并且在2018年到2019年、2019年到2020年，債權(quán)變動(dòng)很大，尤其是2019年到2020年，債權(quán)大幅增加。