2019年5月21日，深圳市翔豐華科技股份有限公司（簡稱“翔豐華”）披露IPO招股書，擬募集資金5億元，將用于30000噸高端石墨負(fù)極材料生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目。這已是翔豐華最近三年第二次叩打上市的大門。

　　2016年9月30日，上市公司躍嶺股份(9.630, 0.88, 10.06%)曾計(jì)劃收購翔豐華100%股權(quán)，但在停牌數(shù)月后，收購計(jì)劃于2017年1月終止。躍嶺股份稱，由于近期國內(nèi)證券市場(chǎng)環(huán)境、政策等客觀情況發(fā)生較大變化，標(biāo)的公司相關(guān)方對(duì)標(biāo)的公司對(duì)接資本市場(chǎng)的方式產(chǎn)生了不同想法，公司決定終止此次重大資產(chǎn)重組。于是，翔豐華想“賣身”給上市公司的嘗試最終還是放棄了。

　　“被上市公司收購”的計(jì)劃終止了，翔豐華卻打起了“獨(dú)自上市”的主意。2017年10月，翔豐華開始獨(dú)立闖關(guān)IPO。但2018年3月，翔豐華終止審查撤回申請(qǐng)材料，第一次申請(qǐng)上市的嘗試宣告流產(chǎn)。

　　翔豐華如此著急地尋求上市之路，主要源于公司實(shí)在“差錢”。招股書顯示，2016年至2018年，翔豐華經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流分別為-1072.06萬元、-1.09億元、-5501.37萬元，投資活動(dòng)現(xiàn)金流分別為-4129.94萬元、-1.31億元、-2326.82萬元?，F(xiàn)金流連續(xù)3年為“負(fù)”，翔豐華有多“差錢”？

　　1  融資之急

　　已多次融資，股東多達(dá)19家

　　隨著生產(chǎn)規(guī)?？焖贁U(kuò)張，翔豐華的凈利潤增速卻呈現(xiàn)增幅放緩跡象，現(xiàn)金流也連續(xù)3年為負(fù)。為此，翔豐華最近三年不斷進(jìn)行上市的嘗試，希望從資本市場(chǎng)融到更多的資金。

　　2019年5月21日，翔豐華披露IPO招股書，擬募集資金5億元，將用于30000噸高端石墨負(fù)極材料生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目。而這已是翔豐華最近三年第二次叩打上市的大門。

　　2016年9月30日，上市公司躍嶺股份曾計(jì)劃收購翔豐華100%股權(quán)，但在停牌數(shù)月后，收購計(jì)劃于2017年1月終止。躍嶺股份稱，由于近期國內(nèi)證券市場(chǎng)環(huán)境、政策等客觀情況發(fā)生較大變化，標(biāo)的公司相關(guān)方對(duì)標(biāo)的公司對(duì)接資本市場(chǎng)的方式產(chǎn)生了不同想法，公司決定終止此次重大資產(chǎn)重組。于是，翔豐華想“賣身”給上市公司的嘗試最終還是放棄了。

　　雖然“被上市公司收購”的計(jì)劃終止了，翔豐華卻打起了“獨(dú)自上市”的主意。2017年10月，翔豐華開始獨(dú)立闖關(guān)IPO。但2018年3月，翔豐華終止審查撤回申請(qǐng)材料，第一次申請(qǐng)上市的嘗試宣告流產(chǎn)。

　　招股書顯示，2009年成立的翔豐華，主要從事鋰離子電池負(fù)極材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，是國內(nèi)先進(jìn)的鋰電池負(fù)極材料供應(yīng)商，主要產(chǎn)品分為天然石墨和人造石墨兩大類，產(chǎn)品應(yīng)用于包括動(dòng)力（電動(dòng)交通工具，如新能源汽車、電動(dòng)自行車等）、3C消費(fèi)電子和工業(yè)儲(chǔ)能等鋰離子電池領(lǐng)域。2010年10月，周鵬偉聯(lián)合鐘英浩創(chuàng)業(yè)并收購翔豐華有限公司，從事鋰電負(fù)極材料研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。周鵬偉作為公司實(shí)際經(jīng)營管理的決策者，鐘英浩作為重要的財(cái)務(wù)投資人，同時(shí)成為公司的發(fā)行人控股股東和實(shí)際控制人。

　　截至本次招股書簽署日，周鵬偉持有翔豐華1562.08萬股，占總股本的20.8278%；鐘英浩持有翔豐華643.96萬股，占總股本的8.5862%。兩人合計(jì)持股29.4140%。本次發(fā)行成功后，周鵬偉的持股比例將降至15.6208%，鐘英浩的持股比例將降至6.4397%；兩人合計(jì)持股比例降至22.06%。

　　自周鵬偉、鐘英浩收購翔豐華后，公司已經(jīng)進(jìn)行了數(shù)輪融資。2010年12月1日，翔豐華獲得點(diǎn)石投資800萬元投資，完成天使輪融資。2012年2月1日，武岳峰資本、啟迪創(chuàng)投向翔豐華投資1200萬元。2016年1月30日，天風(fēng)天睿、清控銀杏向翔豐華投資。2016年3月14日，博匯源創(chuàng)投向翔豐華投資。

　　截至目前，翔豐華的股東多達(dá)19家，除了上述公司股東外，還包括眾誠致遠(yuǎn)（深圳）創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）、北京華創(chuàng)策聯(lián)創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）等十多個(gè)股東。

　　2  現(xiàn)金之惑

　　營收穩(wěn)步增長，現(xiàn)金流卻連續(xù)三年為負(fù)

　　翔豐華作為一家鋰電池負(fù)極材料研產(chǎn)銷企業(yè)，是多家上市公司的供應(yīng)商，客戶包括比亞迪(47.900, -0.71, -1.46%)、寧德時(shí)代(68.060, 0.21, 0.31%)、鵬輝能源(17.220, 0.02, 0.12%)、南都電源(12.120, 0.12, 1.00%)、贛峰鋰業(yè)、多氟多(11.940, 0.16, 1.36%)、卡耐新能源、孚能科技等30多家公司。

　　最近幾年，翔豐華營業(yè)收入和凈利潤增幅都較大。2015年，翔豐華的鋰離子電池石墨負(fù)極材料出貨量3400多噸，實(shí)現(xiàn)銷售收入1.3億元；2016年產(chǎn)量增至7200多噸，銷售收入增加1億多。2016年至2018年，翔豐華營收分別為2.36億元、3.62億元、5.99億元，歸母凈利潤分別為4015.76萬元、5724.60萬元、6155.31萬元。

　　不過，最近兩年公司營收雖然延續(xù)高增長態(tài)勢(shì)，凈利潤增幅卻下降較快。2017年公司營收和凈利潤同比增幅分別為53.38%和42.5%，2018年?duì)I收和凈利潤同比增幅分別為65.45%和7.52%。

　　更令人擔(dān)憂的是，翔豐華在經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量和投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量已連續(xù)3年為負(fù)。2016年至2018年，翔豐華經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流分別為-1072.06萬元、-1.09億元、-5501.37萬元，投資活動(dòng)現(xiàn)金流分別為-4129.94萬元、-1.31億元、-2326.82萬元。

　　公司解釋稱，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額與凈利潤相差較大，主要是報(bào)告期內(nèi)公司產(chǎn)銷規(guī)?？焖贁U(kuò)大，應(yīng)收賬款余額、存貨余額隨著營收增長而增加較多。另外，公司收付款較多采用票據(jù)結(jié)算，也導(dǎo)致經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額較差。公司還表示，如果未來公司主要客戶不能按時(shí)結(jié)算或及時(shí)付款，將會(huì)影響公司的資金周轉(zhuǎn)及使用效率，從而給生產(chǎn)經(jīng)營帶來不利風(fēng)險(xiǎn)。

　　應(yīng)收賬款維持高位，或是翔豐華“差錢”的一大原因。招股書顯示，2014年至2016年，公司年末應(yīng)收賬款分別為6144.84萬元、8326.68萬元、1.07億元，占流動(dòng)資產(chǎn)比重分別為71.73%、60.41%、50.78%。翔豐華表示，目前公司應(yīng)收賬款逐年好轉(zhuǎn)，但不排除未來如果發(fā)生重大不利影響因素或突發(fā)事件，可能發(fā)生因應(yīng)收賬款不能及時(shí)收回而形成壞賬的風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)公司資金使用效率及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

　　2017年和2018年，公司年末應(yīng)收賬款凈額分別為2.17億元和2.27億元。其中，2018年末應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)的凈額為5.68億元，占營收比例的94.75%。

　　3  后顧之憂

　　需求減少+成本上升，毛利率逐年下滑

　　翔豐華規(guī)模不斷擴(kuò)大，營收穩(wěn)定增長，但暴露的隱憂不容忽視。

　　2017年版本的招股書顯示，翔豐華2014年至2016年，公司產(chǎn)品的綜合毛利率分別為37.76%、41.56%、39.05%，但2017年一季度綜合毛利率降至24.92%。公司稱，2017年1-3月毛利率下滑，是由于人造石墨產(chǎn)品毛利率大幅下降所致，主要是受新能源汽車補(bǔ)貼政策調(diào)整和春節(jié)因素影響，導(dǎo)致市場(chǎng)需求大幅萎縮，負(fù)極材料產(chǎn)品售價(jià)下跌。另外，受環(huán)保升級(jí)影響，鋼鐵行業(yè)電弧爐產(chǎn)能增加帶動(dòng)石油焦原材料價(jià)格大幅上漲，也是毛利率大幅下滑另一大因素。

　　公司當(dāng)時(shí)表示，一方面正在與客戶積極考慮提價(jià)，另一方面在加大天然石墨和人造石墨混合的負(fù)極材料供應(yīng)力度，力求最大限度降低對(duì)盈利能力的不利影響。


　　但是，毛利率下滑情況并沒有出現(xiàn)很大好轉(zhuǎn)。公司2017年主營業(yè)務(wù)毛利率30.40%，同比下降8.65個(gè)百分點(diǎn)；2018年毛利率只有22.10%，同比進(jìn)一步下降8.30個(gè)百分點(diǎn)。公司稱，報(bào)告期內(nèi)天然石墨毛利率持續(xù)下降，除了受新能源汽車財(cái)政補(bǔ)貼退坡影響，下游客戶要求降價(jià)壓力較大外，石油焦類原料價(jià)格高位盤整和初級(jí)石墨價(jià)格上漲也是另一個(gè)重要原因。

　　此外，公司的存貨余額逐年增長，也是一大隱憂。招股書顯示，2016年至2018年，公司年末存貨賬面價(jià)值分別為2704.90 萬元、8714.01萬元和1.97億元，占流動(dòng)資產(chǎn)比重分別為11.86%、14.59%和24.01%。

　　招股書稱，公司采用以訂單生產(chǎn)為主的生產(chǎn)模式，根據(jù)客戶訂單需求提前安排采購、生產(chǎn)，并保持適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)成品庫存規(guī)模。如果未來下游動(dòng)力鋰電池客戶因新能源汽車市場(chǎng)環(huán)境惡化，出現(xiàn)違約撤銷訂單，將會(huì)導(dǎo)致公司原材料積壓、在產(chǎn)品和產(chǎn)成品出現(xiàn)貶值；或者客戶生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)生重大不利變化，進(jìn)而無法執(zhí)行訂單，也可能導(dǎo)致公司存貨的可變現(xiàn)凈值降低。