據(jù)深圳證券交易所上市審核委員會2023年第82次審議會議公告公告，浙江信凱科技集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“信凱科技”）將于11月10日首發(fā)上會。信凱科技主要從事有機(jī)顏料等著色劑的產(chǎn)品開發(fā)、銷售及服務(wù)，主要產(chǎn)品包括偶氮顏料、雜環(huán)顏料、酞菁顏料等。本次深交所主板IPO，信凱科技擬募集資金2.65億元人民幣用于研發(fā)中心及總部建設(shè)項目和償還銀行貸款項目。
作為一家從1996年就注冊成立的老牌顏料銷售企業(yè)，信凱科技似乎并沒有從時間歷練中彌補(bǔ)短板。
市場環(huán)境影響導(dǎo)致業(yè)績持續(xù)下滑
信凱科技銷售業(yè)務(wù)以出口為主，但業(yè)績下滑趨勢從2022年就初見端倪。招股書顯示，2022年末，信凱科技營業(yè)收入為11.92億元，同比下降1.1%；凈利潤為0.85億元，同比下降4.20%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為21.74%，下滑10.52%。
 
這一業(yè)績下滑幅度在2023年進(jìn)一步擴(kuò)大。2023年1-9月，信凱科技收入為7.93億元，同比下降15.91%，其中主營業(yè)務(wù)銷售均價同比下降9.63%、銷量同比下降5.00%；營業(yè)利潤為0.80億元，同比下降13.02；凈利潤為0.65億元，同比下降7.00%。
 
對此，信凱科技表示收入下降主要系受宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩、國際地緣政治沖突等影響導(dǎo)致下游需求疲軟所致。此外，2018年以來，中美貿(mào)易摩擦升級，美國先后啟動對原產(chǎn)于中國的產(chǎn)品加征10%、25%關(guān)稅，信凱科技銷往美國的顏料產(chǎn)品在美方加征關(guān)稅名單之列。綜上所看，未來信凱科技的業(yè)績可持續(xù)增長有較大的不確定性。
產(chǎn)品貼牌銷售，供應(yīng)商或成最大競爭對手
信凱科技主要經(jīng)營模式是：獲取及分析客戶需求——產(chǎn)品開發(fā)——供應(yīng)鏈管理——產(chǎn)品檢測及品質(zhì)控制——以自主品牌實現(xiàn)產(chǎn)品銷售。簡單來說，就是找個工廠把客戶需要的顏料產(chǎn)品生產(chǎn)出來，然后貼上自己的牌子賣給客戶。從業(yè)20多年，信凱科技竟然沒有一條自己的生產(chǎn)線，這似乎有點說不過去了？
或許是為了說的過去，也可能是為了上市前的準(zhǔn)備，信凱科技安排了兩個生產(chǎn)基地建設(shè)。項目1：遼寧信凱建設(shè)項目，截至2023年9月末，正在進(jìn)行試生產(chǎn)，并預(yù)計于2023年末完成所有生產(chǎn)線的試生產(chǎn)驗證；項目2：遼寧紫源建設(shè)項目，已基本完成主體建筑物的基建工作，預(yù)計2025年陸續(xù)開始試生產(chǎn)和投產(chǎn)工作。不過，在正式投產(chǎn)前，誰知道是不是資本畫的餅?zāi)兀?br />根據(jù)我國有機(jī)顏料供應(yīng)商規(guī)模劃分，第一類收入規(guī)模在15億元以上的企業(yè)有百合花；第二類收入規(guī)模在10億元至15億元之間，有雙樂股份、七彩化學(xué)和信凱科技等幾家企業(yè)；第三收入規(guī)模10億元以下，有聯(lián)合化學(xué)等近百家小型企業(yè)。信凱科技表示自己整合了上游供應(yīng)鏈資源，供應(yīng)資源包括瑞安寶源化工有限公司、百合花（603823.SH）、浙江勝達(dá)祥偉化工有限公司、七彩化學(xué)（300758.SZ）、溫州金源等國內(nèi)重要的有機(jī)顏料供應(yīng)商。報告期內(nèi)，信凱科技向前五大供應(yīng)商采購占比分別為64.49%、65.12%、65.65%和66.65%，偶氮顏料、雜環(huán)顏料、酞菁顏料等主要產(chǎn)品的前五大供應(yīng)商采購占比均超過80%。但是，這些供應(yīng)商或許也是自己最大的競爭對手。
從體量規(guī)模看，百合花遙屬于第一梯隊，信凱科技與雙樂股份、七彩化學(xué)相比也不占優(yōu)勢。
從業(yè)務(wù)上看，七彩化學(xué)、雙樂股份、聯(lián)合化學(xué)和信凱股份均存在境外客戶重疊情況。
 
從綜合毛利率上看，信凱科技綜合毛利率低于同行業(yè)可比公司平均值，原因為公司主要從事有機(jī)顏料的產(chǎn)品開發(fā)、銷售及服務(wù)，暫不涉及生產(chǎn)環(huán)節(jié)。
 
 
銷售費(fèi)用率遙遙領(lǐng)先，研發(fā)費(fèi)用率不及同行可比公司零頭
值得注意的是，信凱科技報告期各期的銷售費(fèi)用率為3.62%、3.29%、3.69%、4.31%，遠(yuǎn)高于同行業(yè)可比公司平均值1.72%、1.58%、1.64%、1.65%。主要原因是公司將較多資源投入到銷售服務(wù)環(huán)節(jié)，配備了較多銷售人員所致，銷售人員總體薪酬占比較高。 
 
而于此形成鮮明對比的是，信凱科技的各期研發(fā)費(fèi)用率僅為0.37%、0.34%、0.37%、0.51%，遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司平均值4.12%、4.52%、4.91%、4.81%，甚至沒達(dá)到一個零頭。信凱科技表示公司研發(fā)活動主要集中于產(chǎn)品開發(fā)、檢測技術(shù)的研發(fā)等，公司研發(fā)特點與同行業(yè)可比公司存在較大差異。
由此可見，信凱科技的經(jīng)營重心在營銷上。
 
報告期內(nèi)，信凱科技暫未涉足生產(chǎn)環(huán)節(jié)，主要憑借產(chǎn)品開發(fā)、品質(zhì)管理及檢測能力，為客戶提供有機(jī)顏料產(chǎn)品及服務(wù)。因此在有機(jī)顏料領(lǐng)域，信凱科技角色更像是一個中間商，而不是生產(chǎn)者。然而招股書顯示，信凱科技本次擬募集資金1.65億用于研發(fā)中心及總部建設(shè)，1億用于償還銀行貸款，從而達(dá)到進(jìn)一步擴(kuò)大研發(fā)能力的需要。
信凱科技的研發(fā)費(fèi)用率投入本身就不足，現(xiàn)在又來打著加強(qiáng)研發(fā)能力的旗號建研發(fā)中心和總部，這似乎有點“割韭菜”的意味。
資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款相對較高，日常經(jīng)營風(fēng)險增加
報告期各期末，信凱科技資產(chǎn)負(fù)債率分別為68.99%、61.67%、52.88%、51.16%，，資產(chǎn)負(fù)債率呈下降趨勢，但仍顯著高于同行可比公司均值33.87%、28.51%、27.47%、26.39%。
報告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬面價值分別為17,953.43萬元、22,339.27萬元、18,428.01萬元、19,602.97萬元，金額較大；應(yīng)收賬款賬面價值占流動資產(chǎn)的比例分別為26.60%、29.74%、27.49%、27.37%，占比較高。報告期內(nèi)，應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備的實際計提比例為5.04%、5.06%、5.00%、5.01%，高于同行業(yè)可比公司的平均水平。
 
由于信凱科技經(jīng)營模式等原因，其存貨水平也較高。報告期各末，信凱科技存貨賬面價值分別為1.55億元、1.90億元、2.24億元和2.04億元，主要為庫存商品、在途物資和發(fā)出商品，其中庫存商品占比分別為70.89%、71.11%、66.20%和74.89%。
由于沒有自己的生產(chǎn)線，信凱科技需要采購后才能進(jìn)行發(fā)貨，因此為保證日常經(jīng)營效率，其存貨水平會相對較高，但同時對市場波動也會更加敏感。例如，2022年末雜環(huán)顏料和酞菁顏料的占比有所增加，雜環(huán)顏料占比增加，主要原因為其部分品種市場需求下滑，存貨周轉(zhuǎn)速度變慢；酞菁顏料占比增加，主要原因為酞菁顏料自印度采購較多，為應(yīng)對我國對印度酞菁顏料產(chǎn)品的反傾銷立案調(diào)查可能帶來的未來采購不確定風(fēng)險，增加了自印度采購的酞菁顏料產(chǎn)品庫存。若未來受市場需求放緩、材料價格波動、管理決策失誤等多方因素影響，將會給公司經(jīng)營帶來重大不利影響。
盡管依靠中間商賺差價，信凱科技混到了有機(jī)顏料供應(yīng)商的第二梯隊，但是揭開貼牌標(biāo)簽的背后，其商品本質(zhì)上還是幾大供應(yīng)商廠家所生產(chǎn)的。在既是競爭對手又是合作伙伴的情況下，若信凱科技不能打造出一條屬于自己的產(chǎn)品生產(chǎn)線，未來市場競爭的路并不好走。